2026-03-26 · JPMorgan · 公司/行业基本面

摩根大通：人形机器人与工业机器人——转型中的机器人：IPO管线、利润率惊喜与全球规模竞赛

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原标题：J.P. Morgan Humanoid & Industrial Robot Robotics in transition: IPO pipeline, margin surprises, and global race for scale

摘要

摩根大通认为机器人板块正进入关键转型期，近期回调为长期投资者创造了入场机会。过去一个月中国机器人股普遍下跌，主要受去杠杆和风险降低驱动，而非基本面恶化。板块结构性增长动力（自动化、AI、机器人）依然稳固，预计未来两个季度将反弹并跑赢。关键催化剂包括强劲的IPO管线（宇树科技、智元机器人）、密集的行业活动以及二季度起政府订单的预期回升。宇树科技招股书显示其2025年净利润率约35%，毛利率约59%，远超市场预期，验证了人形机器人商业模式的可行性。优必选股价一个月下跌约26%，但摩根大通认为跌幅过度，因其在数据中心、物流等场景的差异化定位及与西门子的合作值得关注。小鹏汽车计划2026年底前实现人形机器人Iron量产，月产能目标超1000台。波士顿动力正经历领导层交接，Atlas机器人预计2028年在现代汽车工厂部署。供应链方面，敏实集团将2026年机器人营收指引从1亿元上调至5亿元。中国工业机器人产量2026年前两个月同比增长31%，确认行业上升周期。摩根大通建议投资者逢低吸纳优质标的，覆盖标的包括绿的谐波、三花智能、敏实集团、恒立液压、优必选、现代汽车、小鹏汽车，均给予超配评级。

主要观点

机器人板块近期回调创造买入机会：过去一个月中国机器人股普遍下跌，主要受去杠杆和风险降低驱动，而非基本面恶化。
预计未来两个季度板块将反弹并跑赢，受IPO管线、行业活动和政府订单支撑。
宇树科技科创板IPO是板块里程碑，拟募资约42亿元人民币，用于物理智能研发、人形机器人产品开发和新建产能。
宇树科技2025年交付超5500台人形机器人（不含轮式），人形机器人销售占营收比例从2024年的28%升至2025年前九个月的50%以上。
宇树科技2025年营收达17亿元人民币，经常性净利润约6亿元，净利润率约35%，毛利率约59%，远超市场预期。
宇树科技最新人形机器人定价仅4900美元，远低于西方同行和多数国内竞争对手，成本优势助其快速获取市场份额。
优必选股价一个月下跌约26%，跌幅超过中国IA板块平均的-16%以及同行如OneRobotics（-19%）和深圳大族机器人（-12%）。
优必选与西门子合作，计划到2026年将产能扩大至每年1万台，定位数据中心、物流和先进制造场景。
小鹏汽车在4Q25业绩电话会上确认，下一代人形机器人Iron计划2026年底前量产，月产能目标超1000台。
小鹏汽车采用全栈自研技术体系，包括SoC、基础模型、数据、EE架构和AI基础设施，目标先商用、再工业、最后家用。
波士顿动力CEO Robert Playter在任职30年后卸任，CFO Amanda McMaster担任临时CEO，公司正为Atlas机器人更广泛的工业部署做准备。
Atlas机器人预计2028年在现代汽车工厂部署，现代汽车宣布投资9万亿韩元（约63亿美元）建设新机器人工厂和AI数据中心。
敏实集团将2026年机器人营收指引从1亿元上调至5亿元，并目标2027年达10亿元，反映强劲订单和成功进入多个供应链。
三花智能对机器人业务持保守态度，但摩根大通认为其机器人及AIDC液冷新业务有望增长50-100%同比，未来可能占营收10-15%。
NVIDIA GTC 2026强调“物理AI时代”，推出新的Isaac仿真框架及Cosmos和Isaac GROOT开放模型，与ABB、FANUC、KUKA、Yaskawa等合作。
中国工业机器人产量2026年前两个月同比增长31%，较4Q25的15-20%月增速明显加快。
MIR数据显示，ABB、Fanuc、Kuka、Yamaha等海外品牌2026年前两个月工业机器人销售平均同比增长7%。
国内厂商如埃斯顿、汇川技术、埃夫特自4Q25起提价约10%，但销量依然强劲，显示刚性需求。
预计二季度起订单活动将显著回升，政府集采中心和公共部门项目将推动需求。
未来六个月有多个高规格机器人/AI活动，包括世界机器人大会（北京，7/8月）、中国国际工业博览会（上海，9月）、台湾AI/机器人峰会（5月）、韩国机器人展（6月）、日本机器人周（7月）以及两次特斯拉AI/机器人日。

论述逻辑

报告从近期板块回调切入，指出回调由非基本面因素驱动，因此是买入机会。接着通过宇树科技IPO招股书展示人形机器人已可实现高利润率，验证商业模式可行性。然后分析优必选、小鹏汽车、波士顿动力等主要OEM的进展，强调差异化竞争和商业化路径。供应链方面，敏实集团上调指引显示订单强劲，而三花智能的保守态度反映项目敏感性。宏观层面，NVIDIA GTC和中国的工业机器人数据确认行业上升周期。最后，密集的行业活动和政府订单预期为未来催化剂，支撑板块重估。

关键展望

宇树科技IPO预计将成为板块重估催化剂，其高利润率可能重塑市场对人形机器人盈利能力的预期。
二季度起中国政府采购订单预计显著回升，支撑板块量价复苏。
小鹏汽车Iron机器人2026年底量产目标，月产能超1000台，需关注其商业化进展。
波士顿动力Atlas机器人2028年在现代工厂部署，领导层交接后的战略方向值得关注。
敏实集团2026年机器人营收指引5亿元，2027年目标10亿元，需跟踪订单执行情况。
三花智能机器人及AIDC液冷新业务有望增长50-100%同比，但节奏存在不确定性。
未来六个月多个行业活动可能提供新闻流和催化剂。
报告未明确给出具体时间窗口的目标价或评级变化。

关键图表

Figure 1: China monthly Industrial Robot production

Figure 2: China accumulative Industrial Robot production

Figure 3: Monthly industrial robot sales - selective overseas brands

Figure 4: Asian Factory Automation & Robotics share price performance over the past one month

Figure 5: Asian Factory Automation & Robotics share price performance YTD

Table 1: Unitree - financials overview

Table 2: Robotics—Related industry events

Table 3: Humanoid robot comp table

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论述逻辑

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