高盛 国瓷材料（300285.SZ）：NDR交流要点：核心业务稳健，新产品商业化进度分化

摘要

高盛于2026年8月6日在国瓷材料发布2026年二季度业绩后举办了管理层非交易路演（NDR）。 公司管理层强调核心业务持续强劲，其中1H26 MLCC配方粉出货量达3.6k tons（同比+21%），新能源材料板块收入同比大增+50%，生物医疗材料板块收入同比增长+25%且旗下齿科氧化锆粉体7月下旬已实施10%–40%提价。 新产品方面，车规级与AI服务器级MLCC粉体已完成一期2,000+ tons产能建设并将在2H26放量，毛利率达~45%，但硫化物固态电解质与AI数据中心陶瓷基板的商业化可见度仍较低。 高盛认为国瓷材料长期成长逻辑稳固且受益于稀土出口管制带来的替代机会，但当前估值已充分反映长期潜力，维持中性评级，给予12个月目标价Rmb33.00，较当前Rmb70.88股价隐含53.4%下行空间。

主要观点

• 传统电子材料中MLCC粉体出货增长强劲，电子浆料半年度收入首破亿元。

• 新能源材料板块1H26收入同比大增50%，高纯氧化铝与勃姆石份额提升驱动毛利率扩张。

• 生物医疗材料板块1H26收入同比增长+25%，其中齿科氧化锆粉体7月下旬已实施10%–40%提价以对冲原材料成本上涨。

• 成功完成澳大利亚ASX上市公司SDI Limited私有化，拓宽临床产品线与海外高端品牌布局。

• 催化材料温和增长，精密陶瓷受行业竞争与卫星需求放缓拖累成为唯一收入下滑板块。

• 车规与AI服务器MLCC粉体一期2,000+ tons建成，毛利率约45%，单价显著高于传统产品。

• 球形硅预计4Q26完成多家客户验证并计划于2027年初投产2,000-ton产能，目标市场年规模约100亿元。

• 固态电解质与AI陶瓷基板商业化节奏分化，后者验证周期延至下一年。

• 稀土出口管制给国瓷材料带来高端客户导入机会，其自身配方粉出口不受管制影响。

论述逻辑

• 高盛跟踪国瓷材料2Q26业绩及NDR交流 -> 确认传统业务（MLCC、新能源材料、齿科锆粉）受益于产能高稼动率与涨价而基本面稳固 -> 评估新产品放量潜能（车规/AI MLCC粉体及球硅ASP与毛利高，但固态与AI基板尚需时日）与稀土管制带来的份额替代机遇 -> 认可公司长期成长性但认为现价Rmb70.88已充分计入预期 -> 维持中性评级并以中周期估值折现得出目标价Rmb33.00。

关键展望

• MLCC配方粉出货与产能：1H26出货量达3.6k tons（同比+21%）且产能接近满产，全年出货目标维持在8,500– 9,000 tons不变。

• 新产品营收预期：半导体热电陶瓷基板4Q26小批量交付并在明年达数千万元级；锆及钛分散液今年实现数千万元营收，若AR渗透加速明年可达数千万元偏高水平。

• 财务预测：高盛预计公司2026E/2027E/2028E营业收入分别为Rmb5,413.2 mn、Rmb6,491.9 mn、Rmb7,632.3 mn；EPS分别为Rmb0.77、Rmb1.02、Rmb1.26。

• 估值与下行风险：给予中性评级与12个月目标价Rmb33.00（基于2030E 25x P/E以10.0% COE折现至2027年中），核心风险包括陶瓷粉体份额扩张、新业务扩张及下游终端市场增速快于/慢于预期。

推荐标的

• 国瓷材料（Sinocera Functional Material，300285.SZ）：维持中性（Neutral）评级，目标价Rmb33.00，当前价格Rmb70.88（存在53.4%下行空间）。公司核心业务展现韧性并具备进口替代潜力，但当前高估值已充分体现其长期增长空间。