文紫妍 公司研究 首次覆盖 南亚新材（688519）：首次覆盖报告：普通CCL价格持续上涨，高速CCL加速放量

摘要

国泰海通发布南亚新材(688519)首次覆盖报告，给予增持评级，目标价442.08元（当前价371.22元）。 公司高速覆铜板进入加速放量期，M6至M8产品已批量应用于国内头部算力客户，25Q4率先推出M10层级材料并在海外核心算力终端认证中，同时重点开发北美、韩国及中国台湾地区头部ODM客户。 在普通CCL方面，行业处于景气上行阶段，自2025年12月起建滔等企业密集发布调价函且周期缩短，公司作为头部厂商的覆铜板和粘结片业务收入及毛利率有望持续增长。 预计公司2026-2028年营收分别为76.03/98.54/118.04亿元，同比增长45.4%/29.6%/19.8%；对应EPS分别为3.06/5.21/6.99元。 参考可比公司2027年平均PE和PS水平并给予90%估值溢价，综合得出目标价442.08元。 主要催化剂为M10订单落地及CCL产品继续涨价，风险在于中美贸易摩擦及新产品研发进展不及预期。

主要观点

• 首次覆盖给予增持评级，目标价442.08元。

• 预计公司2026-2028年营收76.03/98.54/118.04亿元，分别同比增长45.4%/29.6%/19.8%。

• 预计2026-2028年EPS为3.06/5.21/6.99元，同比增速分别为199.5%/70.2%/34.1%。

• 参考可比公司2027年PE和PS估值结果的均值，并考虑90%估值溢价确定目标价。

• 普通CCL处于景气上行阶段，建滔等企业自2025年12月起密集发布调价函，26Q2调价周期显著缩短。

• 2025年公司覆铜板生产量达3623.39万张（同比增长56.62%），粘结片生产量达7573.69万米（同比增长46.11%）。

• 公司高速覆铜板M6~M8已批量应用于国内头部算力客户，25Q4率先推出M10层级材料并在海外认证中。

• 公司正重点开发北美、韩国、中国台湾地区头部ODM及终端客户，M8及以下等级已通过部分海外终端认证。

• 催化剂为M10订单落地和新客户导入，以及CCL产品继续涨价。

• 风险提示包括中美贸易摩擦的不确定性和新产品研发进展不及预期的风险。

论述逻辑

• 原材料价格上涨推动行业多轮涨价，普通板价格传导有望带动公司盈利能力修复；同时公司持续加速高速CCL导入AI客户，后续更高价值量的高速CCL收入占比将逐年提升。两者叠加推动覆铜板收入高增及毛利率从2025年的6.96%提升至2026年的15%。

• PE估值方面，参考可比公司2027年平均PE44.45X给予90%估值溢价至84.46X，对应440.03元；PS估值方面，参考可比公司2027年平均PS5.58X给予90%估值溢价至10.60X，对应444.13元。基于谨慎性原则取两者均值，得出目标价442.08元。

关键展望

• 短期看，由于上游电子布、铜箔等供应偏紧且新产能投建周期较长，普通CCL涨价趋势仍有持续性。

• M10等级产品目前在海外核心算力终端认证过程中，潜在弹性较大。

• 海外市场的进一步拓展将成为公司后续高速材料业务的重要增长极之一。

推荐标的

• 南亚新材(688519)，首次覆盖给予增持评级，目标价442.08元。