摩根士丹利：泡泡玛特：为股价波动做好准备

原标题：Get Ready for Stock Volatility

摘要

摩根士丹利预计泡泡玛特在3月25日业绩公布后股价将保持波动，可能先涨后进入新一轮区间交易。报告指出，南向投资者是主要多头，外资对冲基金是主要空头，还有大量中性投资者在业绩前持有多头仓位。多空双方的盈利预期在过去2.5个月未发生实质性变化：多头预计2026年盈利165-170亿元，空头预计增长缓慢且下半年开始下滑。投资者关注管理层指引，但报告认为指引影响有限，而4Q25和1Q26的回顾性数据可能对情绪影响更大。报告维持增持评级，目标价325港元，当前股价202.20港元，上行空间61%。

主要观点

• 市场观点高度分化，预计业绩后股价波动，可能先涨后进入区间交易。
• 南向投资者是主要多头，外资对冲基金是主要空头，中性投资者在业绩前持有多头仓位。
• 多头预计2026年盈利165-170亿元，空头预计增长缓慢且2H26开始下滑，并定价2027年销售和盈利下降。
• 管理层指引可能影响有限，因为多空双方会对同一信息做出不同解读。
• 4Q25和1Q26的回顾性数据可能对情绪影响更大，尤其是美国信用卡数据的准确性以及Labubu的销售趋势。
• 如果美国信用卡数据准确，多头对海外前景的信心将受挫；如果不准确，空头可能失去最有效的数据点。
• Labubu在社交媒体上热度下降，但报告认为4Q25销售稳健，与3Q25水平相当，2026年预计增长约13%。
• 中国销售在4Q25和1Q26势头强劲，可能是超预期的关键来源。
• 美国市场：尽管信用卡数据疲软，但1Q26美国销售仍将同比强劲增长，得益于线下门店需求和新产品。
• 美国定价调整：部分新品溢价从80-100%降至75-125%，高价位商品溢价降至75-80%，报告认为这是积极变化。
• 中东冲突影响：业务基本暂停，对2026年集团销售/盈利影响为低个位数；东南亚占销售约10%，可能更脆弱。
• 成本影响：泡泡玛特渠道加价约3.5倍（中国）和4-5倍（海外），原材料成本约占MSRP的10%，1%的价格上涨可抵消10%的原材料成本上涨。
• 当前股价对应2026年PE 15-16倍，报告预计4Q25-1Q26积极亮点将支撑情绪，1Q26仍同比增长超80%。

论述逻辑

报告从市场多空分歧出发，指出股价波动将持续。通过分析美国信用卡数据准确性、Labubu销售趋势、中国销售势头、美国定价调整和中东冲突影响，认为业绩后股价可能先涨后进入区间交易，因为多空辩论短期内难以解决。报告强调泡泡玛特受益于“kidults”需求这一代际转变，而非特定宏观背景，且供应增加有助于IP建设。

关键展望

• 业绩公布后股价可能先涨后进入区间交易。
• 4Q25和1Q26数据将影响多空双方信心。
• 美国信用卡数据准确性是未来关键验证点。
• 中东冲突对业务影响可控，除非全球经济陷入严重衰退。
• 报告未明确给出未来时间窗口或价格目标调整。

推荐标的

• 泡泡玛特国际集团 (9992.HK)：增持评级，目标价325港元，当前股价202.20港元，上行空间61%。报告将其列为Top Pick。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。