2026-09-07 · 东方证券 · 宏观策略

宏观周观点：外部风险尚未出清

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摘要

东方证券宏观周观点认为外部风险尚未出清，“外乱内稳”仍是宏观环境主要特征。本周五晚美国新增非农就业大超预期，FedWatch显示9月FOMC加息概率升至接近60%，但报告认为利率决议已无关短期数据强弱，而是沃什对自身信誉的证明。美债问题是供需两端共同作用的结果：供给端为美伊冲突高油价、驱逐移民致劳动力供给紧张和关税通胀成本，需求端AI资本开支让美国由“轻资本”重回“重资本”，叠加特朗普升级中东局势、贝森特压低长端利率、沃什维持美联储表面独立性“各干各的”，报告判断沃什可能需要通过加息来缓解（而非解决）美债担忧，且即使美伊冲突降温，AI资本开支也决定美联储较长时间难以开启降息。中国方面，现房销售新规、地方附加税法、消费税征收环节后移并下划地方等改革有望密集落地，发改委督促8000亿新型政策性金融工具资金加速落地，预计三季度经济增速较二季度小幅改善。高频数据显示消费分化（商品回暖、服务降温）、贸易运价回升而港口运量边际回落、建筑化工光伏生产走弱而汽车略回升、地产成交边际改善，一线新房成交同比回升22.7%。下周关注中国8月进出口（9.8）、物价（9.9）、金融数据（9.10）与美国CPI（9.10）发布，风险在于美伊冲突走向及其对资产价格影响的高度不确定性。

主要观点

美国新增非农就业大超预期，FedWatch显示9月FOMC加息概率升至接近60%，但报告认为无论数据强弱，对9月加息必要性的指示意义有限，利率决议本质是沃什对自身信誉的证明。

美债问题是供给和需求共同作用的结果：供给侧是美伊冲突高油价、驱逐移民带来的劳动力供给紧张和关税导致的通胀成本上升，需求侧是AI资本开支使美国由“轻资本”重回“重资本”，对低储蓄率国家尤为致命。

特朗普升级中东局势、贝森特极力压低长端利率、沃什维持美联储表面“独立性”，三人“各干各的”让美债问题更加扑朔迷离。

报告认为沃什可能需要通过加息来缓解（而非解决）对美债的担忧：实际利率由AI资本开支驱动，通胀预期边际上更受国际油价影响，期限溢价上升源于美联储信誉乃至美国政府治理能力，加息有望重塑市场对美联储的信心。

即使后续美伊冲突降温，需求侧的AI资本开支也决定了在较长时间内美联储难以开启降息。

中国有望开启增长与改革政策的密集落地期：现房销售新规已实施、地方附加税法在征求意见、消费税征收环节后移并下划给地方呼之欲出，都是对二十届三中全会和十五五规划的落实。

8月28日国家发改委召开全国投资工作推进会议，督促包括8000亿新型政策性金融工具在内的资金加速落地，预计三季度经济增速较二季度小幅改善，“外乱内稳”仍是宏观环境主要特征。

实体经济高频：消费分化延续（服务降温、商品回升，乘用车厂家零售日均83815辆、同比-12%，电影票房同比-17%）；贸易运价回升（BDI同比85%至3628）而港口集装箱吞吐量同比-8%；生产端建筑、化工、光伏走弱、汽车略回升；地产边际改善，30城商品房成交面积163万平方米、同比-0.3%，一线新房同比+22.7%，13城二手房同比+6.5%。

货币金融高频：债市长端下行、短端上行，10年国债利率1.680%、1年国债1.234%，期限利差回落至0.457%；R007回升至1.361%、DR007微降至1.403%；人民币小幅升值（美元兑人民币中间价6.779），美元指数99.155略有走弱。

下周关注中国8月进出口（周二9.8）、物价（周三9.9）、金融数据（周四9.10）及美国8月CPI（周四9.10）发布。

风险提示：美伊冲突走向及其对资产价格的影响存在高度不确定性，资产价格变化并非单向、可能“折返跑”，无论冲突走向何种情形，相关资产价格波动率都将放大。

论述逻辑

美国非农大超预期、FedWatch显示9月加息概率接近60% → 报告认为利率决议已无关短期数据强弱，而是沃什对自身信誉的证明 → 美债问题由供需两端共同造成：供给端美伊冲突推高油价、驱逐移民收紧劳动力供给、关税抬升通胀成本，需求端AI资本开支使美国由“轻资本”重回“重资本”，叠加特朗普、贝森特、沃什政策“各干各的”令问题更复杂 → 由此推出沃什可能需通过加息重塑市场信心以缓解（而非解决）美债担忧，且AI资本开支决定美联储较长时间难以降息 → 对照国内，现房销售新规、税制改革与8000亿新型政策性金融工具推动政策进入密集落地期，三季度增速有望较二季度小幅改善 → 最终归结为“外乱内稳”仍是宏观环境主要特征的判断。