交银国际 李柳晓 陈庆 公司研究 事件点评 速腾聚创（02498）：公司更新先进制造与出行科技

摘要

交银国际（分析师李柳晓、陈庆）在公司更新报告中维持速腾聚创（2498 HK）买入评级，但因 2Q26 收入低于预期及 ASP 与成本压力，将目标价下调至 32.10 港元（对应约 3.2 倍 2027 年市销率），较收盘价 18.83 港元仍有 +70.5% 潜在涨幅。 2Q26 收入 5.61 亿元人民币，同比+23.2%、环比+22.3%，较 Visible Alpha 一致预期低 3.9%；激光雷达销量 38.89 万台、同比+145.8%，但较快的出货增长未能完全转化为收入增长。 盈利端 2Q26 毛利率同比降 5.8ppts 至 21.9%，主因 ASP 下降及原材料采购成本上涨，净亏损同比扩大至 9,662 万元。 机器人业务成为核心亮点：1H26 机器人相关激光雷达销量同比+510.4%至 28.26 万台，收入已接近产品收入一半并成为主要增量及毛利润来源；空间相机预计 3 季度末开始交付，触觉产品与关节模组预计 4Q26 分别量产和批量交付。

主要观点

• 2Q26 收入低于市场预期：5.61 亿元人民币，同比+23.2%、环比+22.3%，较 Visible Alpha 一致预期低 3.9%

• 出货维持高增但未能完全转化为收入：2Q26 激光雷达销量 38.89 万台、同比+145.8%，其中 ADAS/机器人及其他分别为 29.18/9.71 万台，同比+135.7%/182.3%

• 1H26 收入 10.20 亿元、同比+30.2%；激光雷达销量同比+169.6%至 71.92 万台，其中 ADAS/机器人及其他分别同比+98.0%/510.4%至 43.66/28.26 万台

• 盈利短期承压：2Q26 毛利率同比降 5.8ppts 至 21.9%，主因 ASP 下降及原材料采购成本上涨，净亏损同比扩大至 9,662 万元

• 机器人业务加速放量：1H26 机器人相关激光雷达销量同比+510.4%至 28.26 万台，机器人业务收入已接近产品收入的一半，并成为主要增量及毛利润来源

• 物理 AI 新品围绕“眼睛、皮肤、肌肉”布局空间相机、视触觉/MEMS 触觉及关节模组：空间相机预计 3 季度末开始交付，触觉产品预计 4Q26 进入量产，关节模组预计 4Q26 启动批量交付

• 新品与现有机器人客户部分重合，可复用既有芯片、光学及制造体系，有望提升单机价值量和客户黏性，强化物理 AI 业务增长弹性

• 下调盈利预测：2026-28 年收入预测下调 19%/13%/8%至 28.35/40.58/54.79 亿元，净利润预测调整为 -0.64/2.17/5.54 亿元

• DCF 估值细节：自由现金流现值 4,225 百万元、终值现值 7,509 百万元，企业价值 11,734 百万元，加净现金 1,314 百万元得股权价值 13,029 百万人民币（15,150 百万港元），除以 472 百万股得每股 32.10 港元（WACC 9.9%）

• 维持买入：预计数字化产品放量、自研芯片导入及机器人业务占比提升推动毛利率逐步修复、2027 年起盈利改善（2027E/2028E 净利润 2.17/5.54 亿元，市盈率 35.2/13.7 倍）

论述逻辑

• 起点：2Q26 业绩不及预期——收入较 Visible Alpha 一致预期低 3.9%，毛利率同比降 5.8ppts 至 21.9%，净亏损扩大至 9,662 万元

• 归因与下修：ADAS 激光雷达 ASP 下降叠加原材料采购成本上涨，出货高增（2Q26 +145.8%）未能完全转化为收入 → 下调 2026-28 年收入预测 19%/13%/8%，净利润调整为 -0.64/2.17/5.54 亿元

• 对冲逻辑：机器人业务放量（1H26 销量 +510.4%、收入接近产品收入一半）+ 空间相机/触觉/关节模组新品放量 + 自研芯片降本 → 毛利率有望逐步修复，2027 年起盈利改善

• 估值与结论：更新后的盈利预测代入 DCF（WACC 9.9%）→ 每股价值 32.10 港元，对应约 3.2 倍 2027 年市销率 → 较现价 18.83 港元潜在涨幅 +70.5% → 维持买入

关键展望

• 空间相机预计 3 季度末开始交付

• 触觉产品预计 4Q26 进入量产，关节模组预计 4Q26 启动批量交付

• 交银国际预计 2027 年起盈利改善：2027E 归母净利润 2.17 亿元（净利率 5.3%）、2028E 5.54 亿元（净利率 10.1%），毛利率沿 2026E 23.8%→2027E 25.0%→2028E 26.0% 路径修复

关键图表

图1. 图表1: 速腾聚创：盈利预测变动

图2. 图表2: 速腾聚创C估值

图3. 图表4: 交银国际先进制造与出行科技行业公司覆盖