张瑜 陆银波 宏观经济 中国经济 【每周经济观察】第81期：出口高频大幅反弹

摘要

本期华创宏观周报显示，截至7月26日当周，华创宏观中国周度经济活动指数（WEI）回升至3.96%，较前周2.00%上行1.95个百分点，主要由生产端（秦皇岛煤炭吞吐量、钢厂线材产量、半钢胎开工率）和商品房成交面积回升驱动。 出口高频大幅反弹：港口集装箱吞吐量环比+16.5%，四周同比从-1.9%回升至-1.1%，上海出口集装箱综合运价指数环比+4.7%。 存储芯片价格延续涨势，DRAM:DDR5现货价上涨0.3%，NAND Flash现货价上涨3.7%。 利率债方面，截至7月底全年新增专项债累计发行2.41万亿，完成进度54.7%，低于去年同期60.5%；发改委称7550亿元中央预算内投资已基本下达完毕，将加快8000亿元新型政策性金融工具资金投放。 股债配置方面，股债夏普比率差为1.49，股票相对债券仍有配置性价比。

主要观点

• 华创宏观WEI指数从2.00%回升至3.96%，环比上行1.95个百分点，同比增速回升的分项主要是生产和消费（商品房成交面积）。

• 出口高频大幅反弹：港口集装箱吞吐量环比+16.5%（上周3.7%），四周同比从-1.9%回升至-1.1%；7月二十大港口离港船舶载重吨同比9%（6月3.6%）。

• 出口运价反弹：上海出口集装箱综合运价指数环比+4.7%（上周-0.6%），美西、美东航线运价环比分别+12.5%、+12.6%。

• 存储芯片价格持续上涨：DRAM:DDR5(16Gb)现货均价上涨0.3%，NAND Flash(64Gb)现货均价上涨3.7%。

• 乘用车零售降幅再度扩大：截至7月26日当周同比-23%（前值-18%），7月前26日累计同比-18.8%。

• 基建景气再度回落：石油沥青装置开工率降至20.6%，环比-0.7个百分点，同比低12.5个百分点，此前已连续6周回升。

• 油价明显下跌：美油收于84.7美元/桶下跌5.2%，布油收于90.1美元/桶下跌6.9%；南华综合指数下跌2.6%，RJ/CRB商品价格指数下跌2.7%。

• 股票相对债券仍具备配置性价比：股债夏普比率差为1.49（十年66.4%分位数），但债股收益差为-0.10%（十年11.5%分位数），债相对股依然偏贵。

• 厄尔尼诺强度高于历史同期：截至7月22日当周nino3.4指数录得2.2，持续高于2015、2023年同期。

• 新增专项债发行进度偏慢：截至7月底累计发行2.41万亿，完成全年进度54.7%，去年同期为2.78万亿、60.5%。7月新增专项债发行3412亿，去年同期6169亿。

• 政策层面：7550亿元中央预算内投资已基本下达完毕，将加快8000亿元新型政策性金融工具资金投放使用、加快专项债发行使用；政治局会议提出综合整治'内卷式'竞争。

• 长债收益率下行：1年期、5年期、10年期国债收益率分别报1.1460%、1.4110%、1.7141%，较前周分别变化+0.71bps、-2.71bps、-1.41bps。

论述逻辑

• WEI指数回升 → 主要由生产端（秦皇岛煤炭吞吐量同比从-33.77%升至-0.73%、钢厂线材产量同比改善4个百分点、半钢胎开工率同比改善6个百分点）和消费端（商品房成交面积同比从-1.95%升至7.55%）共同驱动

• 出口高频反弹的证据链：港口集装箱吞吐量环比+16.5% → 四周同比从-1.9%回升至-1.1% → 二十大港口离港船舶载重吨同比从3.5%升至9% → 上海出口集装箱运价指数环比+4.7%，美西美东航线运价分别+12.5%、+12.6%

• 景气分化逻辑：出口与生产端回升 vs 内需消费走弱（乘用车零售-23%、地铁客运同比-4%、航班环比-1.5%）vs 基建回落（沥青开工率20.6%同比低12.5个百分点）→ 结构性复苏特征明显

• 政策对冲逻辑：专项债发行进度偏慢（54.7% vs 去年60.5%）→ 发改委要求抓住三季度施工旺季、加快8000亿元新型政策性金融工具资金投放 → 后续财政发力可期

• 股债配置推演：股债夏普比率差1.49处于十年66.4%分位（偏高）+ 债股收益差-0.10%处于十年11.5%分位（低位，债偏贵）→ 股票相对债券仍有更高配置价值

关键展望

• 三季度施工旺季叠加8000亿元新型政策性金融工具资金加快投放、专项债加快发行使用，基建端有望边际改善。

• 8月28省市已披露新增专项债发行计划5553亿（去年同期实际发行4467亿），Q3合计披露13168亿，专项债发行节奏或将加快。

• 政治局会议提出制定实施全国统一大市场建设条例、综合整治'内卷式'竞争，市场监管总局已开展光伏行业价格合规指导，反内卷政策持续推进。

• 厄尔尼诺强度持续高于2015、2023年同期（nino3.4指数2.2），后续气候影响值得关注。

• 头部AI模型企业商业化收入保持快速增长（Anthropic ARR周环比+4.7%、OpenAI ARR周环比+6.8%），尽管Token调用量边际回落，商业化进程仍在推进。

• 下周到期资金21420亿，本周净投放4215亿，资金面或将面临一定压力。

推荐标的

• 报告未明确给出推荐标的，本报告为宏观经济周度观察，不涉及个股评级或目标价。

关键图表

图1. 报告关键图表（第3页）

图2. 图表 10: 反内卷周度跟踪8

图3. 图表 197: 月中国发往中东四国载货集装箱船数同比降至588%10

图4. 图表 28: 全年新增专项债已知累计完成全年进度547%去年同期完成全年进度605%

图5. 报告关键图表（第6页）

图6. 表 9: 住宅销售成交面积走势

图7. 表 197: 月中国发往中东四国载货集装箱船数同比

图8. 报告关键图表（第14页）

图表 6

图表 7

图表 8