瑞银证券 天坛生物 600161 价格压力延续，盈利能力仍承压

摘要

H126公司收入25.95亿元，同比下降16.6%；归母净利润2.99亿元，同比下降52.8%，较业绩预告的3.05亿元低约2.1%；其中Q226收入14.54亿元、同比下降18.9%，归母净利润1.73亿元、同比下降55.4%。 值得关注的是，采浆量仍同比增长6.8%至1,453吨，供给能力继续扩张，但短期价格和渠道消化能力或承压。 瑞银认为短期盈利预测仍需保持谨慎，产品价格下降、行业供给扩容及渠道竞争仍可能压制下半年毛利率，其12/26E每股收益预测0.35元明显低于市场预测的0.54元。 半年度拟每股派息0.10元，对应股息支付率约66%。 主要下行风险包括新浆站审批趋严、采浆成本上升快于预期、集采等政策对价格影响高于预期及新产品投产低于预期。

主要观点

• H126业绩低于预告：收入25.95亿元、同比下降16.6%，归母净利润2.99亿元、同比下降52.8%，较业绩预告的3.05亿元低约2.1%

• Q226单季恶化更明显：收入14.54亿元、同比下降18.9%，归母净利润1.73亿元、同比下降55.4%

• 半年度拟每股派息0.10元，股息支付率约66%

• 降价是利润承压主因：医保控费、支付方式改革、行业竞争及增值税政策调整令产品价格延续2025年四季度低位，降价导致利润降幅显著大于收入降幅

• 供给端仍在扩张：采浆量同比增长6.8%至1,453吨，但瑞银提示短期价格和渠道消化能力或承压

• 展望谨慎：皮丙获批、重组VIII因子新增规格和儿童适应症、PCC申报等研发进展积极，但产品价格下降、行业供给扩容及渠道竞争仍可能压制下半年毛利率

• 瑞盈预测显著低于市场一致预期：UBS 12/26E每股收益0.35元 vs 市场预测0.54元，12/27E 0.40元 vs 0.62元，12/28E双方均为0.48元

• 公司背景：天坛生物为国资血液制品企业，旗下拥有成都蓉生等七家血液制品生产企业，截至2025年拥有在营单采血浆站85家，采浆规模国内领先，拥有三大类产品70多个生产文号

• 瑞银列示四大下行风险：新浆站审批趋严致采浆量不及预期、采浆成本上升快于预期、集采等政策对价格影响高于预期、新产品投产低于预期

关键展望

• 瑞银认为短期盈利预测仍需保持谨慎：产品价格下降、行业供给扩容及渠道竞争仍可能压制下半年毛利率

• 研发端为后续看点：皮丙获批、重组VIII因子新增规格和儿童适应症、PCC申报等进展积极

• 瑞银预测回报率：预测股价涨幅8.6%、股息收益率1.0%、股票回报率9.6%，对应市场回报率假设6.8%、预测超额回报率2.9%

• UBS财务预测：12/26E-12/30E营业收入46.33/49.71/54.91/60.79/67.48亿元，净利润6.90/7.98/9.43/11.58/13.34亿元，每股收益0.35/0.40/0.48/0.59/0.67元

• 量化研究回顾中，分析师对行业结构、监管环境未来六个月均打3分（不变）、对股票近3-6个月情况打2分（偏恶化）、下期每股收益相对一致预期打2分（偏低）、盈利风险打3分（均衡），但未列示未来3个月催化剂的具体内容

推荐标的

• 评级沿革：瑞银2024年8月、2025年3月曾给予买入评级（目标价31.60元/32.00元），2025年8月14日下调至中性（目标价22.60元），2026年4月两次下调目标价至16.40元/15.00元，2026年7月16日下调至13.40元并维持中性

关键图表

图1. 些成员发布的研究报告主要是对某种衍生产品的价格或市场的分析，同时提供合理充分的信息，从而形成衍生产品交易决