摩根士丹利：大摩 奕瑞科技（688301.SH）：2026年二季度业绩符合预期，2026 2027年展望乐观

摘要

报告维持奕瑞科技（688301.SS）“增持”评级与人民币140元目标价，较2026年8月13日收盘价97.86元有43%上行空间。 2Q26收入9.85亿元、同比+68%、环比+44%，剔除Seeya并表贡献（2.4亿元）后同比+27%；分产品看FPD/解决方案/核心部件分别同比+5%/+204%/+28%，工业下游1H26同比增约60%。 管理层维持2026年收入同比+50-70%、净利润同比+25%的指引，并预计2027年净利润增速可能超过收入增速。 新增长驱动包括OLED背板（2026年指引收入8亿元、毛利率30%、净利率10%，二期在建）、PCB CT检测设备（3Q26起接单、2027年起确认收入）、RGA（2026年预期5,000万元、2027年至少翻倍）及齿科海外（韩国市场1H26收入3,000万元、同比+80%以上，2026年有望翻倍）。 管理层同时看好FPD下一代光子计数探测器技术。 估值采用DCF（WACC 7.5%、2026-33年税前利润+20% CAGR、终值增长率4%），模型预测2026e/2027e/2028e收入36.26/46.10/55.72亿元、EPS 2.79/3.49/4.30元，对应P/E 25.1/20.0/16.3倍。

主要观点

• 2Q26业绩符合预期（与一致预期持平），对投资论点影响基本不变。

• 2Q收入9.85亿元，同比+68%、环比+44%；剔除Seeya并表贡献（2.4亿元）后同比+27%。

• 分产品：2Q FPD/解决方案/核心部件分别同比+5%/+204%/+28%；下游工业板块1H26同比增约60%，受电池资本开支强劲周期及市场份额提升驱动。

• 2Q净利润2.27亿元、同比+19%；剔除约8,000万元非经常性费用（汇兑损失、SBC支付、债转股）影响后，经常性净利润同比增长超40%。

• 管理层维持2026年收入同比+50-70%、净利润同比+25%的指引，并对2027年收入增长乐观（OLED背板、PCB CT设备、核心部件/解决方案全方位支撑），认为2027年净利润增速可能超过收入增速。

• OLED背板：2026年指引不变——收入8亿元、毛利率30%、净利率10%；二期在建，2027年收入将增长且伴随利润率扩张。

• PCB CT检测设备：管理层预计3Q26开始接单、2027年起确认收入；FPD业务管理层看好下一代光子计数探测器（更高图像分辨率、更优竞争格局、有吸引力的TAM）。

• RGA：1H26收入2,000万元，管理层预计2026年达5,000万元、2027年至少同比翻倍。

• 齿科海外：韩国市场1H26收入3,000万元、同比+80%以上，管理层预计2026年同比翻倍、2027年延续高增长。

• 盈利预测：2026e/2027e/2028e收入36.26/46.10/55.72亿元，EBITDA 13.24/16.16/18.83亿元，EPS 2.79/3.49/4.30元，对应P/E 25.1/20.0/16.3倍、EV/EBITDA 14.2/10.9/8.5倍。

论述逻辑

• 业绩锚点：2Q26收入9.85亿元（同比+68%，剔除Seeya并表后+27%）、净利润2.27亿元（+19%）、剔除非经常性费用后经常性净利同比+40%以上 → 业绩与一致预期持平，对投资论点影响基本不变。

• 指引传导：管理层维持2026年收入+50-70%、净利+25%指引，并基于OLED背板、PCB CT设备、核心部件/解决方案扩张对2027年乐观，进而认为2027年净利润增速可能超过收入增速。

• 新驱动量化：OLED背板2026年指引8亿元收入/30%毛利率/10%净利率，PCB CT设备3Q26接单、2027年确认收入，RGA 2026年5,000万元、2027年至少翻倍，齿科韩国2026年翻倍，叠加光子计数探测器下一代技术，构成2026-2027年增长支撑。

关键展望

• 2026年指引：收入同比+50-70%、净利润同比+25%（管理层维持不变）。

• 2027年展望：收入受OLED背板、PCB CT设备、核心部件/解决方案全方位支撑；管理层认为2027年净利润增速可能超过收入增速。

• PCB CT检测设备订单自3Q26开始、2027年起确认收入。

• RGA：2026年预期收入5,000万元，2027年至少同比翻倍。

• 齿科海外（韩国）：2026年同比翻倍、2027年高增长。

• OLED背板二期在建：2027年收入增长并伴随利润率扩张。

• 目标价140元，适用时间框架为12-18个月（研究目标价通用时间框架）。

• 上行风险：医疗器械市场进口替代快于预期、工业板块份额提升好于预期。

• 下行风险：市场竞争加剧及持续激进定价策略、CT探测器/CT球管推出慢于预期。

推荐标的

• 奕瑞科技（688301.SS）：增持，目标价人民币140元，较2026年8月13日收盘价97.86元有43%上行空间；理由为产品竞争力强、产品与下游业务扩张积极，2Q业绩符合预期、论点影响基本不变。

• 行业覆盖清单（中国工业，分析师Chelsea Wang，价格截至2026/08/13）：增持——Han's Laser（002008.SZ，Rmb94.75）、Neway Valve (Suzhou)（603699.SS，Rmb53.00）、Shanghai BOCHU Electronic Technology（688188.SS，Rmb102.23）、Shenzhen Envicool（002837.SZ，Rmb55.45）、iRay Technology（688301.SS，Rmb97.86，评级截至2026/07/07）；中性——China Railway Group（601390.SS，Rmb4.39；0390.HK，HK$3.41）、Hefei Meyer Optoelectronic（002690.SZ，Rmb15.11）；减持——China State Construction Engineering（601668.SS，Rmb4.44）。

• 行业覆盖清单（分析师Sheng Zhong，价格截至2026/08/13）：增持——Beijing Geekplus（2590.HK，HK$10.45）、Hongfa Technology（600885.SS，Rmb36.02）、Jiangsu Hengli Hydraulic（601100.SS，Rmb106.01）、Leader Harmonious Drive Systems（688017.SS，Rmb346.00）、Sany Heavy Industry（600031.SS，Rmb18.72）、WeiChai Power（2338.HK，HK$35.64；000338.SZ，Rmb30.10）、Wuxi Lead Intelligent（300450.SZ，Rmb34.63）、Zhejiang Dingli（603338.SS，Rmb56.63）、Zhejiang Hangke（688006.SS，Rmb22.22）、Zhejiang Shuanghuan Driveline（002472.SZ，Rmb38.26）、Zoomlion（1157.HK，HK$6.80；000157.SZ，Rmb6.97）；中性——Centre Testing International（300012.SZ，Rmb14.11）、DR Laser（300776.SZ，Rmb116.30）、Haitian International（1882.HK，HK$20.06）、Sinotruk（3808.HK，HK$39.52）、Times Electric（3898.HK，HK$35.16）；减持——CRRC（1766.HK，HK$4.95；601766.SS，Rmb5.90）、Estun Automation（002747.SZ，Rmb34.67）、Jiangsu Guomao Reducer（603915.SS，Rmb13.35）、Jingsheng Mechanical & Electrical（300316.SZ，Rmb42.74）、Shenzhen SC New Energy（300724.SZ，Rmb58.80）、Suzhou Maxwell（300751.SZ，Rmb173.09）、Wuxi Autowell（688516.SS，Rmb41.53）；另有Shenzhen Inovance Technology（300124.SZ，Rmb61.07）。