2026-09-28 · 长江证券 · 公司/行业基本面

佛塑科技(000973)深度报告：膜材龙头并购金力，5μm隔膜重塑价值

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摘要

长江证券首次覆盖佛塑科技并给予“买入”评级，当前股价11.60元（2026年9月24日收盘价），对应2026E/2027E市盈率18.24、11.29。公司于2026年1月完成对锂电湿法隔膜龙二金力新能源100%股权的收购，标的作价50.8亿元，其中现金对价4.0亿元、股份对价46.8亿元、发行价3.81元/股，交易对方承诺2025-2027年扣非净利润分别不低于2.3、3.6和6.1亿元、三年累计12亿元。金力新能源2025（13）锂电池隔膜收入47.66亿元、净利润5.64亿元扭亏为盈，2024年5μm湿法隔膜市占率63%居行业第一，2025年湿法隔膜市占率20%、锂电池隔膜市占率16%均升至行业第二，2026年产能预计达71亿平方米。行业层面，隔膜龙头毛利率中枢自45%-50%降至15%-20%左右后扩产明显放缓，在建工程自2024Q3见顶已回落6个季度，而湿法隔膜渗透率2025年底至2026年初已达88%、2026年预计接近90%并带来约8%的额外需求增长，5μm出货量2024年11亿平、2025年预计超40亿平，供需紧平衡下2026H2湿法隔膜产能利用率有望达75%-80%、2027年有望达90%-95%，涨价周期或持续2年以上、单平净利中枢有望看到0.3元以上。金力在超高分子量原料加工（可稳定加工200万以上分子量原料）、宁德时代5μm主供地位及固态电解质涂层膜（进入卫蓝新能源供应链）三端构筑壁垒，与佛塑传统膜材主业形成协同。长江证券预计公司2026、2027年归母净利润分别为15.6、25.3亿元，极端悲观假设下为15.0、24.2亿元。

主要观点

长江证券首次覆盖佛塑科技，给予“买入”评级；公司作为高分子功能薄膜龙头并购金力新能源，实现向新能源材料的战略跃迁。

收购方案：标的作价50.8亿元（现金对价4.0亿元、股份对价46.8亿元、发行价3.81元/股），2026年1月21日完成100%股权过户；袁海朝、华浩世纪等8方承诺2025-2027年扣非净利润分别不低于2.3、3.6和6.1亿元，三年累计12亿元。

佛塑主业稳健、国资赋能：2021-2026H1营收分别为24.57、26.35、22.15、22.28、22.31、38.77亿元，2026H1归母净利润9.05亿元因并表大幅上升；向控股股东广新集团定增募集10亿元，其中6亿元补充流动资金和偿还债务，财务费用率后续有望下降。

金力新能源经营拐点确认：锂电池隔膜收入由2019年1.84亿元增至2024年26.10亿元、CAGR达69.9%，2025（13）收入47.66亿元、净利润5.64亿元扭亏为盈，销售净利率达11.74%。

行业供给出清：龙头毛利率中枢从45%-50%降至15%-20%左右，在建工程自2024Q3见顶已回落6个季度、2026Q1末在建工程/固定资产仅为高点的40%左右，龙头资本开支为近4年新低；湿法隔膜产能利用率2025年10月至2026年1月均在80%以上。

需求结构升级：湿法渗透率2023-2025年为73%、77%、83%，2025年底至2026年初达88%，2026年预计接近90%并带来约8%的额外需求增长；5μm湿法隔膜出货量2024年11亿平、2025年预计超40亿平，2026年头部企业应用占比将破50%。

供需紧平衡叠加格局集中：恩捷股份份额约40%、CR4约80%；报告估算2026H2湿法隔膜产能利用率有望达75%-80%（考虑5μm切换85%-90%）、2027年有望达90%-95%，涨价周期或持续2年以上、单平净利中枢有望看到0.3元以上，2026-2027年存阶段性超涨可能。

龙头阿尔法三方向：5μm产品迭代（金力市占率63%，恩捷、中材科技跟进）、设备国产化降本（恩捷拟并购中科华联，璞泰来拟投资25亿元建设基膜产能20亿平、涂覆产能30亿平）、海外产能建设（恩捷匈牙利/美国/马来西亚，星源瑞典/马来西亚/美国）。

金力技术与制造壁垒：可稳定加工分子量200万以上超高分子量聚乙烯原料、关键部件公差控制在0.005mm级别，2μm隔膜已量产且生产效率较行业平均提升50%；2025年上半年超薄高强基膜均价较非超薄高强基膜高63.5%。

客户与产能双支撑：金力已成为宁德时代5μm隔膜主供（2019年认证、2021年批量供货、2023年5μm小批量供货），并覆盖比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、瑞浦兰钧等及LG化学等海外客户；总产能建成后预计71亿平方米、46条产线，其中先进产线28条、产能约51亿平方米、占比超70%。

固态电池前瞻布局：LATP固态电解质涂层膜已稳定量产并进入卫蓝新能源供应链；2025年改造天津5、6号线并与韩国Upex合作，拟生产半固态、固态电池用超高孔隙率基膜。

盈利预测与风险：预计公司2026、2027年归母净利润分别为15.6、25.3亿元（基准情形2026E/2027E/2028E为15.63、25.25、31.65亿元），极端悲观假设下为15.0、24.2亿元；风险包括行业竞争加剧、并购整合不及预期、5μm放量不及预期、原材料价格波动及盈利预测假设不成立。