余伟民 王彦龙 杨彤昕 钟吉芸 公司研究 首次覆盖 翱捷科技（688220）：首次覆盖报告：定制ASIC乘势启航，端侧开启智能“芯”时代

摘要

国泰海通首次覆盖翱捷科技-U（688220），给予“增持”评级，基于分部PS估值给予目标市值735亿元、目标价175.72元（报告日现价95.26元）。 预计公司2026-2028年营业收入分别为52、70、89亿元（同比+37%、+34%、+27%），归母净利润0.4、4.9、7.8亿元，2026年扭亏为盈。 公司是国产基带芯片头部厂商，2022年全球物联网芯片出货量位列全球前三（份额10.4%），2025年蜂窝基带芯片收入33.58亿元、占营业收入87.97%，智能穿戴产品累计出货超过8000万台。 智能手机SoC领域国产替代空间广阔：2022年全球蜂窝基带芯片市场规模334亿美元，高通、联发科收入份额分别为60.9%、26.5%，中国大陆厂商份额不足两成；公司2026年3月发布6nm制程、20 TOPS端侧AI算力的ASR8861，下一代5G-A手机SoC已回片。 ASIC业务增长极具爆发性：26H1定制芯片预告收入约3.24亿元、同比增长约157%，在手订单覆盖云端AI、端侧AI、智能穿戴AR/VR、RISC-V及工业控制等方向，2026-2028年定制芯片收入预计8、17、25亿元（+280%、+105%、+50%）。 26H1公司预告归母净利润约8500万元、扭亏为盈，综合毛利率约29.43%、同比提升约4.72个百分点；风险提示包括行业周期下行、贸易摩擦、新品商业化不及预期、技术及竞争风险。

主要观点

• 首次覆盖给予“增持”评级，目标价175.72元，基于分部PS估值给予目标市值735亿元，报告日现价95.26元

• 核心预测：2026-2028年营业收入52、70、89亿元（同比+37%、+34%、+27%），归母净利润0.4、4.9、7.8亿元，2026年扭亏为盈

• 分业务预测：芯片产品2026-2028年收入44、53、63亿元（+22%、+21%、+20%）；定制芯片8、17、25亿元（+280%、+105%、+50%）；IP授权0.3、0.3、0.4亿元

• 蜂窝基带是公司基本盘：2025年收入33.58亿元，占芯片产品收入93.81%、营业收入87.97%，涵盖Cat.1、Cat.4、Cat.6和5G全系列产品

• 端侧AI与智能穿戴布局领先：2022年全球物联网芯片出货量位列全球前三（份额10.4%），智能穿戴覆盖全球近100+品牌客户、累计出货量超过8000万台

• 手机SoC新品落地：2026年3月发布4G八核ASR8861，采用6nm制程、具备20 TOPS端侧AI算力、支持主流大模型端侧部署；下一代智能手机SoC已回片，具备5G-A通信和AI能力，支持LPDDR4x/5/5x

• 国产替代空间广阔：2022年全球蜂窝基带芯片市场规模334亿美元，高通、联发科收入份额60.9%、26.5%；2025年智能手机SoC出货量份额联发科34.4%、高通25.1%；中国大陆厂商整体份额不足两成

• ASIC在手订单充足：覆盖云端AI、端侧AI、智能穿戴AR/VR、RISC-V及工业控制等方向，云端算力类占比最高、为第一大应用方向；2018-2022年完成6颗国内企业云端AI ASIC设计

• 26H1业绩预告强劲：营收同比+29%，归母净利润约8500万元、扭亏为盈；定制芯片收入约3.24亿元、同比+157%，基带芯片收入约20.22亿元、同比+23%；综合毛利率约29.43%、同比提升约4.72个百分点

• 分部估值：通信芯片业务选取乐鑫科技、裕太微、高通为可比（2027年平均PS 7x），给予10x PS、对应市值528亿元；定制芯片及IP业务选取芯原股份、博通为可比（2027年平均10x PS），给予12x PS、对应207亿元

• 费用率将随收入放量回落：预计2026-2028年研发费用率27%、21%、20%，管理费用率3%、2%、2%，销售费用率0.5%、0.4%、0.4%

• 风险提示：行业周期下行、贸易摩擦、新品商业化不及预期、技术、竞争风险；公司2026年8月发布提示性公告，计划发行H股并申请香港联交所上市

论述逻辑

• 起点：公司是国产基带芯片头部厂商（2022年全球物联网芯片出货量前三），AI手机、AI眼镜、AI PC等端侧AI硬件需求高增，公司立足基带优势向“连接+智能+应用”延伸，复杂芯片设计能力不断提升

• 市场逻辑：智能手机SoC由联发科、高通双寡头主导（合计份额近九成/近六成），中国大陆厂商份额不足两成；头部厂商聚焦高端旗舰，入门级产品出货量可观，公司凭性价比、AI功能、影像处理、功耗、集成度优势差异化切入

• 产品与订单验证：ASR8861（6nm、20 TOPS）发布+下一代5G-A SoC已回片，支撑芯片产品2026-2028年收入44/53/63亿元；全球云厂商、互联网厂商纷纷定制ASIC（亚马逊Trainium性价比比GPU高30-40%），公司依托深厚设计能力和IP积累、在手订单充足，驱动定制芯片收入+280%/+105%/+50%

• 财务推演：收入放量叠加经营杠杆，费用率逐步回落（研发费用率27%/21%/20%），2026年归母净利润0.4亿元扭亏为盈，2027-2028年分别达4.9、7.8亿元

• 估值结论：分部PS加总——通信芯片10x PS对应528亿元+定制芯片及IP 12x PS对应207亿元=目标市值735亿元，对应目标价175.72元，予以“增持”评级

关键展望

• 第二代4G八核智能手机芯片ASR8861预计于2026年下半年进入客户量产阶段

• 2026年定制业务以NRE收入为主、收入较上年将大幅提升；已交付设计项目的量产导入与规模放量节奏取决于客户自身产品规划、终端场景布局及市场推广进度

• Counterpoint预测2026年全球智能手机出货量同比下降13.9%至约10.8亿部，2027、2028年逐渐复苏

• 2020-2030年全球汽车连接模组和芯片市场预计以约13%复合年增长率增长，NAD模组累计出货量将超过7亿台；5G将成为L3+ ADAS/ADS车型主导通信技术，5G RedCap有望逐步取代4G Cat.4

• 6G关键技术已初步确立，预计2025-2030年为标准制定阶段，2030年以后逐步进入商用阶段

• 智能眼镜、智能戒指等新兴可穿戴形态有望在2025-2026年进入加速发展阶段

• 公司2026年8月发布提示性公告，计划发行H股股票并申请香港联交所上市

• 风险提示：行业周期下行风险、贸易摩擦风险、新品商业化落地不及预期风险、技术风险、竞争风险

推荐标的

• 翱捷科技-U（688220）：首次覆盖，“增持”评级，目标价175.72元（当前价格95.26元）。理由：国产基带芯片头部厂商受益国产替代，智能手机SoC（ASR8861已发布、下一代5G-A SoC已回片）与ASIC定制业务（2026-2028年收入预计+280%、+105%、+50%）加速发展，2026年扭亏为盈

• 报告估值可比公司（未给予评级）：通信芯片业务选取乐鑫科技、裕太微、高通（2027年平均PS 7x）；定制芯片及IP业务选取芯原股份、博通（2027年平均PS 10x）。注：国泰海通为翱捷科技-U、芯原股份的做市券商

关键图表

图1. 翱捷科技的主要产品与服务

图2. 翱捷科技高管情况

图5. Counterpoint预测2026年全球智能手机出货量预计同比下降

图6. 2025年与2026年预测全球智能手机SoC各厂商出货量份额

图7. 国泰海通证券

图8. 翱捷科技-U(688220)