伯恩斯坦：—全球航空航天与国防：SpaceX热点话题——路易斯安那星港及其他五项

摘要

伯恩斯坦维持SpaceX（SPCX）跑赢大市评级与248美元目标价，较2026年8月31日收盘价143.69美元隐含73%上行空间，市值1,950.28B美元。 报告梳理8月六大热点：SpaceX与路易斯安那州签约建设Starbase，125,000英亩场地最终规划10个（或更多）发射工位、支持每日30次发射，首次发射计划2028年。 发射节奏被视为公司价值核心，伯恩斯坦预测Starship年发射次数从2026E的13次升至2027E的33次、2028E的83次、2031E的3,964次。 近期Launch 14不再尝试捕获二级，若获FAA批准将入轨并部署完全运行的Starlink V3卫星，捕获或推迟至Launch 15，复用目标2027年初。 供给端，SpaceX将自建铸造厂生产IGT叶片与导向叶片以绕开Howmet等少数公司的瓶颈（2028年前满足20GW电力时间表仍显困难），并于8月6日宣布在得州Grimes County建设Terafab，初期涉及约168亿美元资本开支、最终瞄准1TW/年算力。 AI方面Grok 4.6与Cursor收购推进，但OpenAI表示不再允许Cursor使用其模型。 Starlink航空连接已覆盖46家航空公司、在轨卫星超11,000颗，仅Delta和JetBlue选择Amazon LEO（396颗）。

主要观点

• Starbase路易斯安那落地：SpaceX与州政府达成协议，125,000英亩场地最终将拥有10个（或更多）发射工位，支持每日30次发射，首次发射计划2028年；伯恩斯坦认为高发射节奏是公司价值的关键，该基地是重要一步。

• 发射节奏预测大幅爬坡：Starship年发射次数从2024年4次、2025年5次、2026E的13次升至2027E的33次、2028E的83次、2029E的172次、2030E的1,684次、2031E的3,964次。

• Launch 14预计未来数周内进行，不再尝试捕获二级助推器，捕获可能推迟至Launch 15；若获FAA批准，Launch 14将入轨并发射完全运行的Starlink V3卫星，与现有V2 Mini星座互联；复用目标2027年初。

• 监管面出现松绑信号：交通部近期宣布放宽环境评估（Environmental Assessment）要求，应有助于加快FAA对入轨飞行的批准；上次发射曾在亚轨道部署20颗真实Starlink卫星并验证互联能力，公司对Launch 13二级热盾表现评价正面。

• 8月29日马斯克宣布SpaceX将自建铸造厂生产IGT叶片与导向叶片，避免少数公司（主要是Howmet）控制造成的瓶颈；伯恩斯坦认为要在2028年前满足20GW电力时间表达到运营水平显得困难，并预计该铸造厂是内部供应商而非行业新进入者。

• AI布局：Grok 4.6持续改进、Cursor收购已交割，但OpenAI表示不再允许Cursor使用其模型，Anthropic则回应仍允许Cursor使用Claude；伯恩斯坦表示不知事态走向，但若SpaceX能强化智能领域地位，可更好变现未来的地面与轨道AI建设。

• 8月6日SpaceX、Tesla与得州州长宣布在Grimes County建设Terafab，终极目标是满足约1TW/年的计算需求（显著高于当前全球供给）；初期阶段规模小得多，但仍涉及SpaceX与Tesla约168亿美元资本开支、至少3,000名雇员。

• Starlink航空连接优势持续扩大：累计已签约46家航空公司，8月新增Royal Air Maroc、卡塔尔航空扩大部署；仅Delta和JetBlue两家选择Amazon LEO（原Kuiper），而Starlink在轨卫星超11,000颗、LEO仅396颗且不足以运营服务；伯恩斯坦认为两家航司的决定可能是坏决定，Delta interim使用更弱的Viasat。

• 分部结构剧变：2026E收入中AI分部245.71亿美元将超过Connectivity的170.37亿美元和Space的47.94亿美元（2025年分别为32.01亿、113.87亿、40.86亿美元）；AI分部调整后EBITDA 2026E转正至112.47亿美元（2025年为-12.37亿美元）。

• 现金流模型呈巨额投入期：FCF从2025年的-138.34亿美元扩大至2026E的-560.69亿、2027E的-1,721.74亿美元，随后收窄至2030E的-558.41亿、2031E的-18.61亿美元；净利润2027E转正至160.78亿、2028E达1,104.89亿美元。

论述逻辑

• 逻辑链条：高发射节奏是SpaceX价值的核心→路易斯安那Starbase以125,000英亩、10+发射工位、每日30次发射扩展产能（首次发射2028年）→高频发射的前提是完全复用：Launch 14入轨部署V3、Launch 15尝试捕获、2027年初实现复用，支撑发射次数从2026E的13次升至2031E的3,964次→算力与供给配套跟进：Terafab（初期约168亿美元、终极1TW/年）与自建铸造厂（服务2028年前20GW电力目标、时间表仍困难）支撑AI扩张，AI分部2026E收入245.71亿美元反超Connectivity→Starlink航空46家航司、11,000+在轨卫星构筑竞争壁垒→最终推出2027E收入1,503.75亿美元、调整后EBITDA 855.83亿美元的预测，支撑248美元目标价与跑赢大市评级。

关键展望

• 短期验证点：Launch 14预计未来数周内发射，能否入轨取决于FAA对安全与环境的评估结论；若获批将部署完全运行的Starlink V3卫星。

• 二级捕获可能推迟至Launch 15，实际复用目标2027年初（early next year）。

• 中期节点：Starbase路易斯安那首次发射计划于2028年；铸造厂要在2028年前满足20GW电力的时间表达到运营水平显得困难。

• 评级与目标价：跑赢大市、目标价248美元（评级基于12个月时间维度）；隐含较现价73%上行空间。

• 模型远期路径：FCF自2026E的-560.69亿美元逐步收窄至2031E的-18.61亿美元，净利润2027E转正、2028E达1,104.89亿美元（Exhibit 7预测）。

推荐标的

• SpaceX（SPCX）：跑赢大市，目标价248美元，较2026年8月31日收盘价143.69美元有73%上行空间；理由为高发射节奏驱动公司价值，Starbase路易斯安那是重要一步，叠加Starlink航空连接主导地位（46家航司）与AI建设变现潜力。

• 报告提及但未评级的公司：Howmet（IGT叶片/导向叶片的主要供应瓶颈方）、Tesla（Terafab共同投资方）、Amazon LEO/原Kuiper（Delta与JetBlue的选择，在轨396颗）、Viasat（Delta过渡期使用的更弱服务）、Royal Air Maroc与卡塔尔航空（Starlink新签/扩大客户）。