瑞银：美国私募医疗保健展望系列：医疗保健概览：AI和制药专利到期成为2026年私募市场动能的关键驱动因素

原标题：UBS US Thematic Research ~ Private Healthcare Outlook Series：Healthcare Overview： AI and pharma LOEs key drivers of momentum for private markets in '26

摘要

瑞银认为2026年可能是医疗保健私募市场的激动人心之年，IPO活动回升且战略性并购在制药专利到期前加深。2025年宏观环境（关税、药品定价改革、Medicare Advantage改革、FDA变化等）对行业造成压力，多个子板块表现逊于大盘。但进入2025年底，公共和私募市场的动能可能延续至2026年。第四季度IPO复苏迹象显现，Medline的72亿美元IPO成为2025年最大IPO。公共市场开始复苏，XBI在2025年下半年上涨近50%。私募市场依然强劲，2025年医疗保健VC投资同比增长13%，其中生物制药VC交易同比增长20%。瑞银认为，若投资者对宏观环境（尤其是药品定价担忧消退）更加放心，且利率继续稳定或下降，2026年动能有望持续。报告概述了治疗、管理式医疗/医疗IT、医疗科技/工具/设备三大领域的关键主题。

主要观点

• 2025年宏观环境（关税、药品定价改革、Medicare Advantage改革、FDA变化等）对医疗保健行业造成压力，多个子板块表现逊于大盘。
• 2025年第四季度IPO复苏迹象显现，Medline的72亿美元IPO是2025年最大IPO。
• 公共市场开始复苏，XBI在2025年下半年上涨近50%。
• 私募市场依然强劲，2025年医疗保健VC投资同比增长13%，生物制药VC交易同比增长20%。
• 2025年生物制药IPO数量同比下降约50%，并购成为私募公司更大的退出路径（2025年私募公司并购金额164亿美元，较2024年的66亿美元增长约150%）。
• 瑞银认为，随着制药公司面临重大专利到期，对优质战略交易的竞争将持续。
• 治疗领域：早期活动令人鼓舞，IPO可能随着情绪转好而成为可行的退出路径。
• 管理式医疗/医疗IT：Medicare Advantage削减将很重要，但更广泛的行业背景可能正在改善。
• 医疗科技、工具和设备：投资者情绪不太积极，但存在离散机会。
• AI在诊断领域被视为颠覆性力量，但报销策略是释放价值的关键。
• 2025年女性健康获得1750亿美元私募部门资金，仅占医疗保健私募部门总投资的约6%。

论述逻辑

报告从2025年宏观压力导致医疗保健板块表现不佳出发，指出第四季度IPO复苏和公共市场反弹（XBI上涨50%）为2026年奠定基础。私募市场VC投资增长（+13% YoY）和生物制药VC交易增长（+20% YoY）显示资本持续流入。制药公司面临重大专利到期（2026-2033年），将推动战略并购需求。利率下降预期利好生物制药板块。因此，瑞银认为2026年IPO活动可能回升，并购保持高位，并围绕治疗、管理式医疗/医疗IT、医疗科技三大领域展开具体主题分析。

关键展望

• 2026年IPO活动可能回升，前提是宏观环境不发生不利变化。
• 制药专利到期（2026-2033年）将推动战略并购竞争。
• 利率继续稳定或下降将利好生物制药板块。
• 2026年多个Ph3数据读出：DFTX的GAD数据（1H26和2H26）、MDD数据（mid '26），CYB的MDD数据（4Q26）；RVMD的KRAS抑制剂PDAC数据。
• 2026年可能有两款口服GLP-1上市，以及长效抗肥胖药物数据。
• AI scribe竞争加剧，向自动编码转变，可能给支付方带来压力。
• 中国脑机接口公司竞争可能加速，中国政府已将其列为经济增长驱动力。
• AI诊断需克服报销障碍，放射学是最接近的应用领域。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的，但提及以下覆盖公司：

• RVMD（由David Dai覆盖），预计2026年有Ph3数据。
• 其他提及的公司：Medline（MDLN）、Caris Life Sciences（CAI）、HeartFlow（HTFL）、Hinge Health（HNGE）、BillionToOne（BLLN）、MapLight（MPLT）、Beta Bionics（BBNX）、Kestra Medical Technologies（KMTS）、Sionna Therapeutics（SION）、Omada（OMDA）、Evommune（EVMN）、Maze Therapeutics（MAZE）、Carlsmed（CARL）、Aardvark Therapeutics（AARD）、Shoulder Innovations（SI）、CapsoVision（CV）、Curanex Pharmaceuticals（CURX）、Advanced Biomed（ADVB）、Callan JMB（CJMB）、Xenetic Bioscience（XBIO）、Wellgistics Health（WGRX）。

关键图表

Figure 1: Estimated pharma LOE exposure from 2026 - 2033

Figure 2: Early-stage VC healthcare deals from '21 -'25

Figure 3: Late-stage VC healthcare deals from '21 - '25

Figure 4: Top 25 VC deals in 2025

Figure 5: Top PE-backed US Healthcare Exits in '25

Figure 6: US PE-backed Exit Activity in Healthcare in 2024

Figure 7: US PE-backed Exit Activity in Healthcare in 2025

Figure 8: US Healthcare IPOs

Figure 9: Average performance of IPOs ($50M+) in '25 by subsector within healthcare

Figure 10: Global healthcare unicorns