涂力磊 谢皓宇 陈昭颖 公司研究 业绩点评 万物云（02602）：万物云中报点评：关联交易持续压降，内部战略坚定落实

摘要

2026年上半年公司收入191.1亿元，同比增长5.4%；利润8.2亿元，同比降低2.1%；核心净利润12.6亿元，同比降低1.0%，每股收益0.68元。 持续关连交易收入占总收入比降至4.3%，较2025年年底环比下降1.7个百分点，关联业务持续压缩。 分板块看，社区空间居住消费服务收入119.5亿元（+5.5%，占62.5%），商企和城市空间综合服务62.1亿元（+7.9%，占32.5%），AIoT及BPaaS解决方案9.6亿元（-10.1%，占5.0%），循环型业务收入173.53亿元（+6.4%）、占总收入90.8%。 公司整体毛利率12.7%，较2025年同期降低1.0个百分点。 董事会建议派付中期股息11亿元、每股0.711元（含税），以8月13日收盘价计算上半年股息率为4.6%。 公司以PDCA管理循环践行ESG，报告预测2026-2028年归母净利润779.32/840.94/952.73百万元、EPS 0.67/0.72/0.82元，风险包括物业费收缴与降价、低质项目出清的短期阵痛及外拓商企项目竞争加剧。

主要观点

• 中期分红力度较大：董事会建议派付中期股息11亿元、每股分红0.711元（含税），以8月13日收盘价计算，上半年股息率为4.6%。

• 关联交易持续压降：2026年1H持续关连交易收入占总收入比为4.3%，较2025年年底环比下降1.7个百分点。

• 分板块收入：社区空间居住消费服务119.5亿元（+5.5%，占62.5%）；商企和城市空间综合服务62.1亿元（+7.9%，占32.5%）；AIoT及BPaaS解决方案服务9.6亿元（-10.1%，占5.0%）。

• 循环型业务（住宅物业服务、物业和设施管理服务、BPaaS解决方案业务）实现收入173.53亿元（+6.4%），占总收入的90.8%；毛利润21.0亿元（-0.4%），占总毛利润的86.8%。

• 毛利率阶段调整：整体毛利率12.7%，较2025年同期降低1.0个百分点；社区空间居住消费服务毛利率14.1%（-0.3pct），AIoT及BPaaS解决方案服务毛利率30.7%（-2.3pct），商业和城市空间综合服务毛利率较2025年同期下降1.7个百分点。

• 住宅物业平稳拓张、独立性提升：在管住宅物业服务项目饱和收入295.6亿元（+5.1%），合约住宅项目饱和收入348.9亿元（+3.3%）；在管饱和收入中第三方占比54.4%（+1.5pct），住宅物业收入中第三方占比51.9%（+3.7pct）。

• 物业和设施管理服务聚焦客群、先发优势凸显：在管项目饱和收入172.9亿元（+10.1%）；在管饱和收入中第三方占比86.7%（+1.1pct），收入中第三方占比86.3%（+0.1pct）。

• 费用管控持续落地、财务稳健：三项费用占收入比由7%降至6%（-0.76pct），资产负债率58%，货币资金10367百万元。

• 估值双法：PE法预测2026年EPS 0.67元、给予30倍PE，对应合理价值20.01元；PS分部估值对传统物业按1.2XPS（2026年其他两项业务收入375.75亿元）测算合理市值450.9亿元，AIoT&BPaaS按0.5XPS（收入25.95亿元）为12.98亿元，合计463.88亿元、按总股本11.68亿股对应39.71元；两法取中值29.86元。

• 盈利预测：2026-2028E营业总收入40169.23/43990.01/48998.13百万元（+7.8%/+9.5%/+11.4%），归母净利润779.32/840.94/952.73百万元（+12.2%/+7.9%/+13.3%），EPS 0.67/0.72/0.82元，P/E为26.80/24.84/21.92。

论述逻辑

• 估值推演 → 因“业务独立性强，可持续能力明显、行业地位突出”给予估值适度溢价：PE法按2026年EPS 0.67元给30倍PE得20.01元；PS法分部加总得463.88亿元、对应39.71元。

• 结论 → 综合PE与PS估值取中值，给予合理价值人民币29.86元（折合港币34.33元），维持“增持”评级。

关键展望

• 估值与评级：合理价值人民币29.86元（折合港币34.33元），评级“增持”（该行评级定义为相对当地市场指数涨幅10%以上）。

• 盈利预测路径：2026-2028E营业总收入40169.23/43990.01/48998.13百万元（+7.8%/+9.5%/+11.4%），归母净利润779.32/840.94/952.73百万元（+12.2%/+7.9%/+13.3%），EPS 0.67/0.72/0.82元，P/E 26.80/24.84/21.92。

• 分部趋势验证点：开发商增值服务2026E预计-50%、2027E-20%继续压降；BPaaS解决方案2026-2028E预计+18%/+20%/+25%；AIoT&BPaaS业务“正在发展前期阶段有待验证”，故仅给予0.5XPS。

• 风险提示：物业费收缴与降价风险、低质项目出清的短期阵痛风险、外拓商企项目竞争加剧风险。

推荐标的

• 估值参照的可比公司（报告未给评级）：物业可比为保利物业（6049.HK）、中海物业（2669.HK）、华润万象生活（1209.HK），2026E平均PE 11.79倍、一线主流物业企业平均PS 1.78倍；AIoT&BPaaS可比为石基信息（002153.SZ）、明源云（0909.HK）、广联达（002410.SZ）、阜博集团（3738.HK）、涂鸦智能（TUYA.N）。