高盛：瑞丰新材（300910）业绩回顾：1Q26 因中东出货中断不及预期；订单簿依然强劲；买入

原标题：Goldman Sachs Richful (300910) Earnings Review: 1Q26 miss on disrupted shipment into Middle East; orderbook remains strong; Buy

摘要

瑞丰新材 1Q26 净利润为 1.4 亿元（同比 -28%），大幅低于高盛预期，主要因中东冲突导致出货中断及不利的产品/客户组合带来利润率压力。营收 8.77 亿元（同比 +3%，低于预期 14%），中东出口 3 月同比降约 60%。毛利率 33.9%（同比 -1.6ppt），EBIT 利润率 18.5%（同比 -6.3ppt），净利润率 16.0%（同比 -7.0ppt）。管理层强调订单簿饱满、其他市场强劲及客户渗透进展令人鼓舞。高盛维持买入评级，12 个月目标价 73.0 元（当前 47.26 元，上行 54.5%），认为 1Q26 疲弱是暂时的，全球市场份额扩张逻辑不变。

主要观点

• 1Q26 净利润 1.4 亿元，同比 -28%，低于高盛预期 37%，主因中东出货中断。
• 营收 8.77 亿元，同比 +3%，低于预期 14%；中东出口 3 月同比降约 60%，拖累总出口量同比 -19%（海关清关口径）。
• 销量仍同比 +10% 以上，受国内及其他海外市场增长支撑，但 ASP 因不利组合及战略定价调整而承压。
• 毛利率 33.9%，同比 -1.6ppt，低于预期 1.1ppt，因产品/客户组合变化及原材料成本传导滞后。
• 运营费用同比 +50%，高于预期 32%，主因海外渠道扩张（人员、运营、研发认证测试）。
• EBIT 1.62 亿元，同比 -23%，低于预期 36%；EBIT 利润率 18.5%，同比 -6.3ppt。
• 汇兑损失约 1500-1600 万元及政府补贴减少，导致净利润率 16.0%，同比 -7.0ppt。
• 1Q26 经营现金流净流入 6400 万元（1Q25 为 2800 万元），资本开支 7300 万元（同比 -27%），期末净债务 1.9 亿元（4Q25 为净现金 1.46 亿元）。
• 管理层强调中东局势仍不确定，但公司积极探索替代航线（如绕开中东），预计运营最终正常化。
• 中东以外市场管理层保持乐观，前期产品及海外团队投资预计 2026 年及以后产生回报。
• 原材料紧张影响全球化工价值链，瑞丰通过垂直整合（自有磺化产能、上游子公司）及运营灵活性缓解风险。
• 行业当前供应紧张叠加预防性补库，公司 3-4 月持续调整售价，优先保障大客户、现金付款客户及高价订单。
• 长期看，当前扰动可能推动行业重新定价，供应趋紧及供应商议价能力提升有望带来结构性更高利润率。

论述逻辑

中东冲突升级 → 2 月底后出货中断（海上货物改道、新订单暂停）→ 1Q26 营收及利润低于预期 → 但订单簿饱满、其他市场增长强劲、客户渗透进展积极 → 管理层认为供应链韧性及后向整合类似 Covid 时期，有助于在供应受限环境下赢得客户 → 高盛维持全年预测不变，仅调整季度分配（2Q26/3Q26/4Q26 EPS 从 0.73/0.76/0.80 元调整为 0.71/0.85/1.02 元）→ 维持买入，认为 1Q26 疲弱是暂时的，全球市场份额扩张逻辑不变。

关键展望

• 2Q26 可见度低，中东局势仍不确定。
• 管理层预计运营最终正常化，但未给出具体时间表。
• 公司将继续聚焦可控领域（国内及其他海外市场）的增长。
• 长期看，行业可能重新定价，供应趋紧及供应商议价能力提升有望支撑更好的成本传导和结构性更高利润率。
• 高盛维持 12 个月目标价 73.0 元（基于 13.5x 2028E EV/EBITDA，折现至 2026 年末，WACC 8.3%），上行 54.5%。
• 风险包括：全球电动车加速、工业产出放缓、原材料价格意外上涨、海外 API 认证及客户获取慢于预期、国内进口替代慢于预期、其他非美国国家对中国出口加征关税。

推荐标的

• 瑞丰新材（300910.SZ）：评级 买入，12 个月目标价 73.0 元（当前 47.26 元，上行 54.5%）。理由：1Q26 疲弱是暂时的，全球市场份额扩张逻辑不变；预计 2025-28E EBITDA CAGR 约 30%，EBITDA 利润率至 2027E 达约 28%。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。