王泽军 行业研究 行业定期 合规升级筑根基，头部券商或受益

摘要

中邮证券维持证券行业“中性”评级。 “两高”落地内幕交易司法解释修订版，前移核心主体敏感期起点并从严阻却抗辩，叠加四部门联合发布金融机构治理实施意见，明确到2029年形成权责清晰的风控体系，筑牢长期制度底线。 流动性方面，Shibor3M利率稳定在1.43%附近窄幅横盘，反映出市场对宽松货币政策预期高度一致。 交易端方面，全A股基成交额在6月22日达到4.28万亿峰值后于7月24日萎缩至2.41万亿阶段低点，7月29日后企稳回升且绝对值远超往年同期；两融余额则从6月25日的3.03万亿持续降至7月30日的2.61万亿，呈现有序去杠杆特征。 债市方面，中债新综合指数稳步上扬至7月31日的255.15点，十年期国债收益率中枢下移至1.7141%，沪深300股债利差高位震荡于5.12%附近。 中邮证券建议优先关注治理合规的头部券商，同时适度关注衍生品与财富管理特色突出的中型券商。

主要观点

• “两高”发布内幕交易司法解释修订版，前移敏感期起点并从严封堵抗辩空间，显著提升资本市场定价有效性。

• 四部门联合发布金融机构治理实施意见，设定2029年治理机制目标并严防违规干预。

• Shibor3M利率呈现“先降后稳”的窄幅横盘态势，反映央行精准调控与一致的宽松预期。

• 全A股基成交额维持高位波动，7月交投水平远超历史同期。

• 两融余额持续下行至2.61万亿，杠杆资金呈现持续有序去化而非恐慌踩踏。

• 债券市场走出单边牛市，沪深两市债券成交额中枢稳定在3.0万亿左右。

• 十年期国债收益率向下突破震荡区间收于1.7141%，定价经济增长动能放缓预期。

• 沪深300股债利差在5.0%至5.3%区间高位震荡，反映市场中报业绩担忧与长线高性价比。

• 申万证券Ⅱ指数上周上涨0.13%，跑赢沪深300指数2.56个百分点。

论述逻辑

• 司法与监管合规升级（前移内幕交易敏感期 + 2029年治理机制意见） → 行业合规风控门槛显著抬升、定价效率优化 → 市场份额向规范头部券商集中并推升ROE

• 流动性宽松且Shibor3M锚定1.43% + 股基成交额绝对高位 + 债市走牛 → 资产估值与券商业绩基本面具备坚实支撑；两融去杠杆平稳释放市场风险

• 市场处于中报密集披露期业绩分歧增大 → 沪深300股债利差维持高位但具备估值吸引力 → 头部龙头享确定性溢价，特色中型券商在情绪修复期具业绩弹性

关键展望

• 在无外部冲击背景下，预计短期内Shibor3M利率将继续围绕1.43%维持窄幅横盘波动。

• 受中报密集披露期多空博弈影响，股基成交额难以走出单边趋势，交投活跃但分歧加大。

• 两融余额预计将在弱势震荡中继续缓慢寻底，但下降速率可能有所放缓。

• 中债新综合指数在加速上涨后需要消化获利盘，预计短期可能由单边上涨转为高位震荡。

• 未来1-2周，沪深两市债券成交额将继续维持活跃，沪深300股债利差预计维持在5.0%-5.2%的高位震荡区间。

• 后续需警惕成交额无法持续维持在高位，以及市场回调幅度超预期的风险。

推荐标的

• 报告未对具体个股给出目标价或个股投资评级；行业建议优先配置治理合规的头部券商，适度关注衍生品与财富管理特色突出的中型券商。

• 上周A股券商板块涨幅前5位个股：华林证券（+13.58%）、国盛证券（+8.04%）、首创证券（+5.48%）、中银证券（+4.60%）、东方财富（+3.97%）。

• 上周港股证券和经纪板块涨幅前5位个股：鼎石资本（+140.000%）、昌利控股（+16.279%）、国富量子（+13.816%）、树熊金融集团（+6.977%）、高裕金融（+6.842%）。

关键图表

图1. 报告关键图表（第4页）

图2. 图表 5: 沪深债券成交金额（亿元）

图3. 报告关键图表（第4页）

图4. 表 1

图5. 表 4: 中债新综合指数（财富指数）

图6. 表 7: 中债国债到期收益率%10年

图7. 报告关键图表（第10页）

图8. 表 12: 上周港股证券和经纪涨跌幅前5位及后5位

图表 6

图表 7

图表 8