瑞银：高测股份：2026年持续复苏

原标题：GCC 2026: Continuing recovery in 2026

摘要

瑞银在高测股份于2026年1月15日发布的首读报告中，维持买入评级，目标价14.00元人民币。报告指出，公司核心光伏业务最差时期可能已过，2026年切片服务量有望同比增长，净利润改善。人形机器人业务进展符合预期，钨丝线涂层技术具竞争力。2026年整体盈利能力预计优于2025年，但原材料价格波动带来不确定性。估值基于DCF模型，WACC为7.3%。

主要观点

• 高测股份在瑞银大中华会议上被问及光伏市场份额增长及人形机器人新进入者竞争优势。
• 光伏业务：公司对2026年切片服务和钨丝线业务量增长保持信心，预计净利润改善。
• 切片服务：近期利用率下降但仍高于行业水平；2026年量同比增长（2025年60GW+），得益于成本优势。
• 切片服务利润：Q425环比改善（Q325基本盈亏平衡），2026年整体盈利能力优于2025年；正常化环境下净利润至少4百万元/GW。
• 钨丝线：2025年渗透率加速，公司份额快速提升，盈利能力较2024年价格战时期显著改善；2026年量增长但原材料价格带来不确定性。
• 设备：收入可能仍疲弱，但2026年设备净亏损预计减少。
• 人形机器人：管理层强调扩张合理性基于核心研发能力（设备、耗材、工艺），这些能力从轮胎测试复制到光伏切片再到更多领域。
• 人形机器人：公司在效率提升、成本降低和自动化方面的记录受到人形机器人企业重视；钨丝绳产品竞争力强，尤其在涂层技术。
• 人形机器人：行星滚柱丝杠和减速器的磨削设备需更多时间以获得可见性。
• 估值：DCF目标价14.00元，WACC 7.3%。

论述逻辑

瑞银通过高测股份在瑞银大中华会议上的管理层交流，梳理出光伏业务最差时期已过、2026年量利齐升的逻辑：切片服务量增长（60GW+→同比增长）叠加单位利润改善（正常化至少4百万元/GW），钨丝线份额提升但原材料价格扰动，设备亏损收窄，共同推动2026年净利润转正（EPS 0.27元）。人形机器人业务作为中长期机会，基于公司技术可复制性和成本控制能力，但短期可见性有限。最终通过DCF估值得到14元目标价。

关键展望

• 2026年切片服务量同比增长，净利润改善。
• 钨丝线2026年量增长，但原材料价格波动影响利润率。
• 人形机器人业务进展符合预期，但行星滚柱丝杠和减速器磨削设备需更长时间观察。
• 风险包括：光伏需求弱于预期、新技术替代、价格竞争、切片服务盈利下滑、监管风险、产能爬坡慢、客户议价能力强、新业务运营成本高、研发失败。

推荐标的

• 高测股份（688556.SS）：买入评级，12个月目标价14.00元（2026年1月14日收盘价12.84元）。理由：光伏业务复苏，人形机器人提供长期机会，DCF估值支撑。

关键图表

• Highlights (Rmbm) – 收入、EBIT、净利润、EPS、DPS、净债务/现金历史及预测（2022-2029E）
• Profitability/valuation – EBIT利润率、ROIC、EV/EBITDA、P/E、FCF收益率、股息率历史及预测（2022-2029E）
• Forecast returns – 预测价格涨幅9.0%，股息率0.5%，股票总回报9.5%