2026-07-10 · Goldman Sachs · 公司/行业基本面

高盛：MiniMax集团（0100.HK）股份解禁后关注要点；风险回报偏向上行；买入

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原标题：Goldman Sachs MiniMax Group （0100.HK） Key focuses post~share unlock； upside skew to risk~reward； Buy

摘要

高盛维持对MiniMax集团（0100.HK）的买入评级，12个月目标价860.00港元，较当前股价297.40港元有189.2%的上行空间。报告认为，在中国AI模型达到全球扩散关键点的背景下，MiniMax在成本效率/成本优势方面脱颖而出，其M3模型处于有利的ARR最大化象限（有吸引力的定价+高token量），且估值折价（13倍2026年末ARR，远低于中国/全球同行）。关键驱动因素包括：M3模型升级（预计7-8月推出M3.1，2H26推出更大参数版本）、H3视频生成模型即将发布（1-2周内），以及2026年8月有望纳入港股通。股份解禁已于7月9日到期，高盛认为抛压已消除，投资者将聚焦基本面。主要风险包括模型表现不及预期、盈利路径缓慢、商业化能力不足、IP/内容生成风险、现金消耗及地缘政治风险。

主要观点

买入评级与目标价： 12个月目标价HK$860.00，当前股价HK$297.40，上行空间189.2%。
估值折价： 当前估值仅为13倍2026年末ARR，而中国/全球同行在类似ARR阶段享有数倍更高的倍数。
M3模型定位： M3模型处于ARR最大化象限（有吸引力的定价+高token量），在成本效率/成本优势方面优于同行。
M3升级路径： 预计7-8月推出M3.1（聚焦编码智能提升），2H26推出更大参数版本（数万亿参数），以提升定价能力。
H3视频生成模型： 预计1-2周内发布，在视频生成质量和功能多样性上将有显著提升，架构整合了M3的LLM能力。
Kling估值对比： Kling AI最新融资估值180亿美元，而MiniMax市值仅120亿美元（包含文本模型、H3及全模态能力），构成潜在催化剂。
竞争格局： MiniMax在成本效率方面突出，而DeepSeek和智谱在基础模型、字节跳动在多模态方面更强。
股份解禁： 锁定期于7月9日到期，高盛认为抛压已消除，投资者将关注2H26基本面驱动故事。
港股通： 预计2026年8月纳入港股通，将带来增量资金。
ARR增长： 公司对2026年末10亿美元ARR目标保持信心，ARR从2月到4月翻倍至3亿美元，5月底达4亿美元。
M3定价与毛利率： M3定价与M2.7相同，但通过训练/推理架构升级实现成本优化（节省超2倍），毛利率可比。

论述逻辑

高盛认为，中国AI模型正达到全球扩散的关键点，MiniMax凭借成本效率优势在竞争中脱颖而出。其M3模型以较低参数（0.4T）实现与DeepSeek V4 Pro（1.6T）相当的性能，并通过有吸引力的定价和高token量最大化ARR。股份解禁后，市场焦点将转向模型升级（M3.1、H3、更大参数M3）和港股通纳入，这些催化剂有望推动估值重估。当前市值120亿美元，远低于智谱（1200亿美元）和Kling（180亿美元），风险回报偏向上行。