高盛 小马智行（STUB）：26年第三季度业绩前瞻：界定核心争论与主题

摘要

高盛发布小马智行（STUB）2026年第三季度业绩前瞻，预计公司Q3 GMS为26.5亿美元，营收为5.1亿美元，调整后EBITDA为1.17亿美元。 尽管面临宏观波动和部分活动取消的担忧，高盛认为现场活动需求依然强劲，且公司运营杠杆有望在下半年体现。 分析师重申对该股的“买入”评级，但将12个月目标价从16美元下调至11美元，以反映当前市场对消费互联网及交易平台类股的估值环境。 报告重点关注营销效率、监管环境演变及未来增长动能等核心议题。

主要观点

• 预计2026年第三季度GMS为26.5亿美元，营收为5.1亿美元

• 预计2026年第三季度调整后EBITDA为1.17亿美元，利润率为23.0%

• 重申“买入”评级，目标价下调至11美元

• 预计2026年全年take rate接近20%

• 监管风险目前呈现碎片化，而非协调一致的浪潮

• 下半年运营杠杆预期增强，预计Q3/Q4利润率分别为23%/25%

论述逻辑

• 强劲的现场活动需求与运营杠杆改善支撑了对Q3的建设性预期，尽管宏观环境存在不确定性，但公司通过营销效率优化和对监管风险的审慎评估，有望实现符合或优于指引的业绩表现，从而推动估值修复。

关键展望

• 预计公司将重申2026年财务指引

• 监管实施过程预计比预期更复杂且耗时，短期内对业务构成的结构性压力较小

推荐标的

• StubHub Holdings (STUB): 买入评级，目标价11美元

关键图表

图1. STUB的中期风险，实施似乎比最初预期更复杂、更耗时，因此短期影响较小

图3. StubHub 9月全球独立应用下载量同比增长+50%

图4. StubHub 9月全球应用月活跃用户（MAU）同比增长+12%

图6. 近几个月StubHub在与同业NPI相对差距上有所收窄。

图7. StubHub 8月净购买意愿回升（过去3个月净购买意愿）

图8. 过去一年StubHub品牌消费者情绪相对稳定（品牌价值与信任度，HundredX净正面百分比，过去3个月）

图9. 消费者对Ticketmaster费用的负面感受持续高于同业平台，StubHub居中（费用，HundredX净正面百分比，过去3个月）

图10. 2026年三季度、2026年、2027年及2028年预估调整（百万美元，每股数据除外）

图11. STUB 12个月目标价分析（百万美元，每股数据除外）