瑞银：渠道调研：矿业资本开支——铜矿项目审批预计在2026-27年加速

原标题：Channel check: Mining Capex

摘要

瑞银金属与矿业分析师近期更新了铜矿资本开支周期分析，认为铜矿项目审批（FID）将在2026/27年加速，从而推动2027-30年铜矿资本开支上升。报告指出，铜供应在2026年面临挑战，但需求前景强劲且供应有限，将催化更高资本开支。2025年通胀调整后的全球铜矿资本开支约为2013年峰值的30%，名义上过去五年稳定在约400亿美元。到2035年，需要1750亿美元的项目资本开支来匹配需求增长。资本密集度预计从每吨1.7万美元升至2.5万美元。报告还讨论了机械、EPC和农业设备领域的投资机会，并提供了北美拖拉机与联合收割机销售数据。

主要观点

• 铜矿资本开支的改善条件正在形成：铜供应在2026年预计面临挑战，原因是项目审批减少、采矿中断和产量下调。
• 强劲的需求背景和有限的供应应催化2027-30年更高的资本开支。
• 关键国家的许可和政治背景正在放松（如美国/墨西哥/欧洲的许可）。
• 大型项目审批（FID）预计在2026/27年加速，小型项目将帮助填补中期供应缺口。2025年新项目审批有限。
• 铜矿资本开支实际值已连续三年下降。2025年通胀调整后的全球铜矿资本开支约为2013年峰值的30%。名义上，过去五年资本开支稳定在约400亿美元。
• 到2035年，需要1750亿美元的项目资本开支来匹配需求增长。新项目资本开支需求预计2026年为50亿美元，到2030年增至每年200亿美元，并维持至2035年。
• 大型矿业公司近年已将资本配置策略转向并购和项目开发，这应支持铜矿资本开支。
• 资本密集度预计从每吨1.7万美元升至2.5万美元。瑞银金属与矿业团队已识别出约2000万吨的项目管道（按每吨2.5万美元计算，资本开支约5000亿美元）。
• 对EPC公司（如FLR）而言，2026/27年FID/审批增加应支持订单机会。FLR已将矿业和金属列为关键增长市场，并正在进行多个项目的FEED工作，预计未来约18个月内获得EPC订单，部分在2026年下半年。
• 对矿业机械制造商（CAT）和发动机供应商（CAT、CMI）而言，项目审批是需求的领先指标，但存在滞后，因为项目获批后需要时间启动。
• 北美联合收割机零售销售在12月同比增长1%，为2024年4月以来首次，而拖拉机销售在四个主要类别中均下降。

论述逻辑

铜供应紧张（因审批减少、中断和产量下调）叠加需求前景强劲，推动矿业公司增加资本开支。项目审批（FID）在2026/27年加速，将转化为2027-30年更高的实际资本支出。资本密集度上升进一步扩大了总资本开支机会。这一趋势利好EPC公司（订单先行）、机械制造商（滞后需求）和发动机供应商。同时，北美农业设备销售出现初步复苏迹象（联合收割机同比转正），但整体仍疲软。

关键展望

• 报告明确提到：2026/27年大型项目审批（FID）预计加速；2027-30年铜矿资本开支将上升。
• 新项目资本开支需求：2026年50亿美元，2030年增至200亿美元/年，持续至2035年。
• 资本密集度预计从1.7万美元/吨升至2.5万美元/吨。
• 报告未明确给出具体时间窗口或价格目标。

推荐标的

• FLR：EPC公司，受益于FID/审批增加，预计未来约18个月内获得EPC订单，部分在2026年下半年。
• CAT：矿业机械制造商，项目审批是领先指标，但需求滞后。
• CMI：发动机供应商，同样受益于矿业资本开支增加。
• URI（United Rentals）：投资者关注，报告提及升级反馈，但未给出评级或目标价。
• PCAR（PACCAR）：投资者寻求买入信心，报告保留谨慎，但预期季度业绩后情绪转正。
• DE（Deere）：农业设备，讨论替换周期和经销商补库。
• OSK（Oshkosh）：讨论价格/成本/销量、NGDV产量、职业车市场风险。
• KMT：投资者询问钨动态。
• PRIM：讨论2026年可再生能源可能疲软，但2027年天然气发电和管道增长强劲。
• VMC、MLM：骨料公司，Q4价格增长可能令人失望，IIJA续期担忧。

关键图表

报告未提供可裁切的关键图表。