瑞银：监管风险、轻资产商业模式及强劲收入增长

摘要

瑞银首次覆盖 Momenta，并给予 12 个月“买入”评级及 HK$360.00 目标价，较 2026 年 7 月 16 日 HK$288.00 的股价隐含 25% 上行空间。 报告认为，公司按车企覆盖数量衡量是中国最大的自动驾驶软件供应商，已与 24 家国内外车企合作，并服务全球前十大车企中的 9 家。 其累计定点超过 170 个，其中超过 68 个已进入量产，累计装车量超过 680,000 辆；截至 2026 年 2 月 28 日的过去 12 个月，公司按搭载车型数量计算的市占率为 64.5%。 瑞银预计其年度装车量将由 2025 年 51,000 辆增至 2028 年 250 万辆，对应其在中国年度汽车销量中的份额由不足 2%升至 10%。 随着车企覆盖、装车量及 robotaxi 和 robovan 业务扩张，瑞银预测公司 2025-30E 收入复合增速约 50%，并于 2028 年实现盈亏平衡。 估值方面，Momenta 当前按瑞银预测交易于 10 倍 FY27E 市销率，目标价以 8 倍 FY28E 市销率为基础。 主要风险来自华为、地平线、卓驭 DJI 和 DeepRoute 等竞争者、车企压价造成的利润率压力、存储芯片涨价对高阶 NOA 渗透的抑制，以及地缘政治、数据安全和 robotaxi 监管约束。

主要观点

• Momenta 在独立城市 NOA 供应商中拥有领先的商业化规模：累计获得超过 170 个定点，其中超过 68 个已进入量产，累计装车量超过 680,000 辆。

• 公司已与 24 家全球车企建立合作，客户包括梅赛德斯-奔驰、宝马集团中国、奥迪、丰田、本田和东风日产，并覆盖全球前十大车企中的 9 家。

• 截至 2026 年 2 月 28 日的过去 12 个月，公司按采用其城市 NOA 方案的车型数量计算，市场份额为 64.5%。

• 瑞银认为公司最有望受益于 L2+ ADAS 渗透率上升，预计年度装车量可由 2025 年 51,000 辆增至 2028 年 250 万辆。

• 上述增长对应 Momenta 在中国年度汽车销量中的份额由 2025 年不足 2%提升至 2028 年 10%。

• 2025 年采用 Momenta 方案交付的 510,000 辆汽车中，瑞银估计比亚迪贡献约 250,000 辆，上汽集团贡献超过 100,000 辆。

• 海外业务已随中国车企出海展开，上汽旗下智己汽车已有多款搭载 Momenta 方案的海外车型在英国、澳大利亚和新西兰上市。

• 瑞银预测收入将由 2025 年人民币 2,413 百万元增至 2028E 的人民币 10,770 百万元，同期 EBIT 由亏损人民币 3,427 百万元转为盈利人民币 986 百万元。

• 高阶 ADAS 的潜在市场规模可在 2030 年达到约 US$142bn；中国 robotaxi 市场到 2030 年代后期可达 US$183bn，全球除美国外市场可达 US$394bn。

• 竞争和成本压力构成近期障碍：存储芯片价格截至 Q226 已较上年上涨超过三倍，瑞银预计价格将继续上行至 2027 年底。

• 高阶 NOA 的采用率已受到成本压力影响：在具备 ADAS 能力的车型中，高阶 NOA 采用率由 Q425 的 50%降至 Q126 的约 40%。

关键展望

• 瑞银预计 Momenta 年度装车量将在 2028E 达到 250 万辆，并占中国年度汽车销量的 10%。

• 瑞银预测 2025-30E 收入复合增速约 50%，公司于 2028 年实现盈亏平衡。

• 高阶 ADAS 市场规模预计于 2030 年达到约 US$142bn，增长由渗透率提高、单车软件含量增加以及端到端智能驾驶架构转型推动。

• 中国 robotaxi 市场到 2030 年代后期预计达到 US$183bn，全球除美国外市场达到 US$394bn。

• 瑞银测算，假设日均行驶 250km、收费人民币 3.0/km，2030 年中国典型 robotaxi 的毛内部收益率可达 77%。

• 风险验证点包括车企对软件供应商施加价格压力、存储芯片价格持续上涨至 2027 年底，以及海外扩张面临地缘政治和数据安全监管约束。

推荐标的

• Momenta（6880.HK）：瑞银首次覆盖并给予 12 个月“买入”评级，目标价 HK$360.00；2026 年 7 月 16 日股价为 HK$288.00，隐含 25%上行空间。目标价基于 8 倍 FY28E 市销率，理由是快速收入增长、高毛利率经营杠杆以及领先的车企覆盖和商业化规模。

关键图表

图1. 前五大客户

图2. 全球城市NOA供应商竞争格局

图3. 估值比较

图4. 目标价推导