高盛：中国必需消费成本指数追踪：2025年12月：原奶价格环比企稳；糖蜜/生猪价格进一步下跌

原标题：China Consumer Staples Cost Index Tracker: Dec 2025: Raw milk price sequentially stabilized; molasses/hog price further decline

摘要

高盛发布2025年12月中国必需消费成本指数追踪报告，覆盖40余种原材料价格趋势及6个子行业（啤酒、调味品、乳制品、饮料、预制食品、宠物食品）的成本指数。报告指出，多数必需消费企业仍将受益于成本顺风，但幅度可能小于2024年。SPI/豆粕/蔬菜/胡椒/油/猪肉/鸭/糖蜜/原奶/纸浆/PET/生皮现货价格较2024年均值下跌1-39%，预计酱油、乳制品、速冻米面、饮料、火锅料、预制菜、复合调味品和啤酒在2025年有成本改善空间。2025年12月CPI同比0.8%，PPI同比-1.9%（较11月的-2.2%收窄）。

主要观点

• 多数必需消费企业仍将看到成本顺风，但幅度可能小于2024年。
• SPI/豆粕/蔬菜/胡椒/油/猪肉/鸭/糖蜜/原奶/纸浆/PET/生皮现货价格较2024年均值下跌1-39%。
• 大麦现货价格同比下跌2%（截至11月），预计2025年大麦成本锁定已基本完成，锁定在中高个位数百分比同比成本利好。
• 糖蜜价格环比下跌15%，现货价格同比下跌35%。
• 大豆价格环比下跌5.1%，豆粕价格环比上涨1.7%，同比分别为6%和8%。
• 包装材料成本利好12月逐渐消退，PET/纸浆/铝价格同比-8%/+7%/+9%（环比+0.3%/+1%/+1.9%）。
• 棕榈油价格环比下跌0.2%，同比-15%。
• 蛋白质价格分化：猪肉/牛肉价格环比下跌2.3%/0.7%（同比-23%/+9%），鱼/鸡/鸭/虾价格环比上涨1.7%/4.3%/1.8%/1.6%（同比1%/-2%/-13%/-3%）。
• 胡椒价格环比上涨18.1%，同比45%。
• 12月成本指数环比下降：速冻烘焙（-2.7%）、酱油（-1.9%）、饮料（-1.0%）。
• 12月成本指数环比上升：复合调味品（+1.5%）、火锅料（+1.5%）、宠物食品（+0.8%）。
• 中国12月CPI同比0.8%，环比0.2%（年化季调）；PPI同比-1.9%（较11月的-2.2%收窄）。

论述逻辑

报告通过追踪40余种原材料价格月度变化，计算高盛专有成本指数，分析6个子行业的成本趋势。原材料成本占各子行业公司COGS的45%-80%以上。基于2025年12月原材料成本趋势，多数子行业仍面临成本顺风，但幅度小于2024年。具体来看，大麦、糖蜜、大豆、包装材料等价格同比下跌，而胡椒、蛋白质（鱼/鸡/鸭/虾）等价格上涨，导致不同子行业成本指数分化。CPI和PPI数据进一步反映整体通胀环境。

关键展望

报告未明确给出未来验证点或时间窗口。

推荐标的

报告未明确给出推荐标的。

关键图表

Exhibit 1: Summary of commodity prices change magnitude greater than 15% yoy in Dec

Exhibit 2: In Dec, Compound condiments saw the most cost inflation MoM, while Frozen bakery saw most cost benefits MoM

Exhibit 3: Monthly price yoy changes by raw material items

Exhibit 4: Sector cost index vs. 2023, 2024, avg. 2024 Dec 2025

Exhibit 5: Frozen flour and rice/frozen bakery cost indexes have seen the largest pullback from previous peaks Dec 2025

Exhibit 6: CPI-PPI decreased slightly in Dec vs Nov mainly due to PPI decline sequentially narrowed down in Dec; staples P/E premium over MSCI China down a bit

Exhibit 7: Cost index - beer

Exhibit 8: Cost index - condiments