野村：台积电（2330.TW）技术研讨会要点

原标题：Nomura Taiwan Semiconductor Manufacturing Corp（2330.TW）TSMC Technology Symposium takeaways

摘要

野村在台积电2026年4月22日北美技术研讨会后发布快评，维持买入评级，目标价2,820新台币。报告指出N2制程良率学习曲线优于前代，缺陷密度比N3早两个季度达到同等水平；N2第二年的新流片数量是N5的4倍，2026年将在台湾分五阶段加速扩产，首年晶圆产出比N3多45%，2026-2028年N2产能CAGR为70%。先进封装方面，CoWoS路线图延伸至2028年14倍光罩尺寸（20个HBM堆叠），2029年>14倍光罩尺寸（24个HBM堆叠）；SoIC产能2022-2027年CAGR>90%。AI/HPC晶圆需求2022-2026年增长11倍，大芯片晶圆出货增长6倍。野村估计2027年资本支出约700亿美元。

主要观点

• N2制程良率学习曲线优于前代，缺陷密度比N3早两个季度达到同等水平（Fig. 4）。
• N2第二年新流片数量是N5的4倍（Fig. 3），2026年台湾五阶段扩产（新竹2期、高雄3期），首年晶圆产出比N3多45%，2026-2028年产能CAGR为70%（Fig. 5, Fig. 6）。
• A14为第二代纳米片晶体管，2028年量产，相比N2速度提升10-15%、功耗降低25-30%、逻辑密度约1.23倍、芯片密度约1.2倍（Fig. 7）。
• A13为A14的缩小版（面积节省6%），A12为A14的SPR变体，均计划2029年量产（Fig. 8）。
• CoWoS路线图：2026年5.5倍光罩尺寸量产（良率>98%），2028年14倍光罩尺寸（20个HBM），2029年>14倍光罩尺寸（24个HBM）（Fig. 15）。
• SoW-X（逻辑+HBM集成）量产时间从2027年推迟至2029年（Fig. 16）。
• SoIC：N2-on-N2 6μm键合间距2028年量产，A14-on-A14 4.5μm键合间距2029年量产（Fig. 17）。
• CoWoS和SoIC产能2022-2027年CAGR分别>80%和>90%（Fig. 18, Fig. 19）。
• 紧凑型通用光子引擎（COUPE）2026年量产200G微环调制器，2030年扩展至400G；COUPE on Interposer可实现10倍能效和20倍延迟降低（Fig. 20）。
• 2025年启动9个晶圆厂建设/转换阶段，2026年再启动9个；野村估计2027年资本支出约700亿美元。

论述逻辑

台积电技术研讨会展示了从N2到A14的先进逻辑路线图、CoWoS/SoIC/SoW等先进封装扩展计划以及COUPE光子引擎等前沿技术。强劲的AI/HPC需求推动N2加速扩产和良率提升，同时大芯片趋势促使CoWoS向更大尺寸演进。野村认为，尽管CoWoS在大尺寸下经济性存疑，但台积电有动力加速CoPoS开发。此外，海外产能扩张（亚利桑那、熊本、德累斯顿）和成熟制程资源可能向先进制程转移，支撑其买入评级。

关键展望

• N2P 2026年下半年量产，A16（SPR）2026年下半年量产就绪，N2X 2027年量产，N2U 2028年量产。
• A14 2028年量产，A13/A12 2029年量产。
• CoWoS 14倍光罩尺寸2028年量产，>14倍2029年量产。
• SoW-X 2029年量产。
• N2A汽车级认证目标2028年第一季度。
• 12RRAM汽车级2026年底就绪，12MRAM 2026年底就绪。
• 报告未明确给出风险因素。

推荐标的

• 台积电（2330.TW）：买入，目标价2,820新台币，基于25倍2026-2027年平均每股收益112新台币。理由：AI赋能者地位，AI驱动上升周期中的强劲增长前景。
• Besi（BESI NA）：买入（由Donnie Teng覆盖），因SoIC产能增长。
• 联电（2303 TT）：买入（报告提及）。
• 世界先进（5347 TT）：中性（报告提及）。

关键图表

Fig. 1: TSMC's advanced logic roadmap

Fig. 2: TSMC introduced N2U, an enhancement to N2P

Fig. 3: N2 new tape-out momentum is strong

Fig. 4: N2 has a better yield learning curve than prior nodes

Fig. 5: TSMC is ramping up N2 at an unprecedented pace

Fig. 6: N2 capacity to grow at 70% CAGR from 2026 to 2028

Fig. 7: TSMC reiterated A14 production timeline in 2028

Fig. 8: TSMC introduced A13, an enhancement vs. A14

Fig. 9: TSMC actively explores scaling candidates beyond nanosheet

Fig. 10: Interconnect materials are also TSMC's focus area to reduce resistance and capacitance

Fig. 11: Strong AI accelerator demand with improving yields

Fig. 12: TSMC plans to drive N5/N3 combined capacity growth with equipment commonality and technology integrations

Fig. 13: Inference is becoming the growth driver

Fig. 14: Innovations in logic and memory integration are necessary for inference decoding applications

Fig. 15: TSMC updates its CoWoS roadmap

Fig. 16: SoW is an alternative system integration platform

Fig. 17: TSMC updates its SoIC roadmap

Fig. 18: TSMC continues to drive yield improvements for its 3DFabric platform

Fig. 19: TSMC's CoWoS and SoIC capacity planning

Fig. 20: Emerging needs for high-speed optical interconnects

Fig. 21: N2P "Auto-Use" an early pathway to N2A design

Fig. 22: Likely more importance in more advanced RF

Fig. 23: TSMC's specialty technology portfolio

Fig. 24: Global manufacturing footprints

Fig. 25: TSMC's specialty technology capacity expansion