大摩中国策略：自由流动性跌至去年5月以来新低

原标题：China Free Liquidity vs. MSCI China YoY Change

摘要

大摩中国自由流动性指标4月继续下滑，创2025年5月以来新低。弱M1和快速上行的PPI共同拖累流动性，报告预计该指标2026年仍将维持负值，对MSCI China同比表现构成约束。 进一步看，报告并不是只给出单一结论，而是把增长、通胀、政策反应和市场定价放在同一个框架下比较：当前数据仍有韧性，但边际风险正在从需求端转向价格、利率和流动性约束。

主要观点

• 中国自由流动性4月继续下滑，刷新2025年5月以来低点，说明宏观流动性对股票市场的边际支持减弱。 这一点直接影响报告对增长、通胀、政策路径和资产价格风险的综合判断，不能只按单月数据作线性外推。

• 指标下滑由M1增长偏温和和PPI快速上行共同驱动，能源和上游价格压力是重要背景。 这一点直接影响报告对增长、通胀、政策路径和资产价格风险的综合判断，不能只按单月数据作线性外推。

• 大摩预计自由流动性将在2026年保持负值，直到能源冲击降温、PPI压力缓和或M1明确改善。 这一点直接影响报告对增长、通胀、政策路径和资产价格风险的综合判断，不能只按单月数据作线性外推。

• 自由流动性与MSCI China同比变化存在历史相关，当前读数提示中国权益市场面临估值扩张约束。 这一点直接影响报告对增长、通胀、政策路径和资产价格风险的综合判断，不能只按单月数据作线性外推。

• 上游价格上涨改善部分资源行业利润，但通过PPI和成本压力压缩整体流动性环境。 这一点直接影响报告对增长、通胀、政策路径和资产价格风险的综合判断，不能只按单月数据作线性外推。

• 政策若要改善股票风险偏好，需要更强信用和货币传导，使M1和企业现金流实质改善。 这一点直接影响报告对增长、通胀、政策路径和资产价格风险的综合判断，不能只按单月数据作线性外推。

论述逻辑

中国股票出现关键边际变化 → 大摩中国自由流动性指标4月继续下滑，创2025年5月以来新低。弱M1和快速上行的PPI共同拖累流动性，报告预计该指标2026年仍将维持负值，对MSCI China同比表现构成约束。 → 图表和正文进一步拆分增长、通胀、政策与市场定价 → 风险主要来自能源、AI周期、利率或流动性条件 → 因此报告结论落在大摩中国策略：自由流动性跌至去年5月以来新低。

关键展望

• 2026年自由流动性预计保持负值，低迷M1和高PPI是主要拖累。

• MSCI China可能继续受到流动性不足压制，指数上行需要政策、信用或盈利改善。

• 若能源价格进一步上涨，PPI压力会延长；若M1超预期改善，风险偏好有修复空间。

推荐标的

• 谨慎对待MSCI China beta；等待自由流动性改善。

关键图表

Exhibit 1：市盈率 , 2025; 2026