2026-05-21 · Goldman Sachs · 公司/行业基本面

高盛：中通快递1Q26业绩：剔除一次性项目后基本符合预期，聚焦反内卷与AI应用；买入

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原标题：ZTO Express (Cayman) Inc. (ZTO): 1Q26 review: Broadly in-line print ex one-offs; Focuses on anti-involution and AI adoption; Buy

摘要

高盛维持中通快递（ZTO/2057.HK）买入评级，12个月目标价分别为26美元/203港元。1Q26调整后净利润23.8亿元，同比增长5.2%，低于高盛和Visible Alpha共识的+11%/+9%，主要因1Q25一次性其他收入基数较高（4.08亿元 vs 1Q26的0.81亿元）。包裹量同比增长13.2%，超行业7.4个百分点，市场份额提升1.4个百分点至20.3%；核心快递ASP同比提升0.11元至1.36元，受益于逆向物流KA业务强劲。EBIT每包裹同比降幅收窄至0.02元（4Q25为-0.08元），得益于成本优化（运输成本降0.04元至0.37元，分拣成本降0.02元至0.25元）。KA业务占核心快递收入33%（1Q25为21%），KA收入同比增长92%；逆向物流日均订单1Q达970万单（4月>940万，当前>1000万），单包裹利润贡献高于平均电商包裹。管理层维持FY26包裹量增长10-13%指引，资本开支目标60亿元持平。股价反应疲软（2057.HK -3% vs 恒指+1%），主要因阿里巴巴可能减持及一次性项目影响净利润增长。高盛上调2026-27E收入约3%，调整后净利润上调0-2%，维持买入评级。

主要观点

1Q26调整后净利润23.8亿元，同比+5.2%，低于预期，因1Q25一次性其他收入4.08亿元（1Q26仅0.81亿元）。
包裹量同比+13.2%，超行业7.4个百分点，市场份额升至20.3%（+1.4ppt）。
核心快递ASP同比+0.11元至1.36元，受益于逆向物流KA业务强劲。
KA业务收入同比+92%，占核心快递收入33%（1Q25为21%）。
逆向物流日均订单1Q达970万单，4月>940万，当前>1000万，单包裹利润高于平均电商包裹。
EBIT每包裹同比降幅收窄至0.02元（4Q25为-0.08元），运输成本降0.04元至0.37元，分拣成本降0.02元至0.25元。
管理层维持FY26包裹量增长10-13%指引，资本开支目标60亿元持平。
股价反应疲软（2057.HK -3% vs 恒指+1%），因阿里巴巴可能减持及净利润增长低于预期。
反内卷政策执行范围扩大，广东、浙江等关键区域执行更强，低价包裹占比持续下降。
柴油价格3月飙升后4月下旬回落，管理层认为反内卷提价已覆盖燃料成本上升。
非执行董事徐迪（阿里巴巴代表）于5月20日辞职，2018年IRA协议终止；高盛认为这是现有悬而未决因素而非新增利空。
公司2026年有8亿美元股东回报计划，可部分吸收潜在减持影响。
2Q26E EBIT每包裹预计0.30元（此前FY26为0.29元），调整后净利润增长+38%/+17%（2Q26E/FY26E）。
AI应用加速：机器视觉覆盖25个分拣中心，减少错分>60%；智能客服处理70%+全链路工单；内部代理（文小通）覆盖80%网点日常查询；自有HD地图降低大型网点短途成本20%+；零售包裹业务支持1000万+日订单精准调度。

论述逻辑

1Q26业绩剔除一次性项目后基本符合预期 → 包裹量增长超行业、市场份额提升、ASP扩张（受益逆向物流KA） → 成本持续优化（运输、分拣）使EBIT每包裹降幅收窄 → 反内卷政策执行加强、油价成本已通过提价覆盖 → 但阿里巴巴可能减持（非执行董事辞职、IRA终止）及高基数导致净利润增长低于预期，拖累股价 → 高盛上调收入及净利润预测，维持买入评级，认为公司规模第一、服务优质，估值合理。