瑞银 中国覆铜板行业：周期更新：上调FR4平均售价；PTFE需求前置

摘要

瑞银发布中国覆铜板（CCL）行业更新报告，指出行业正处于上行周期，主要得益于FR4产品价格的持续上涨及AI相关高端材料需求的强劲增长。 分析师上调了FR4平均售价（ASP）预测，预计到2026年底和2027年上半年将分别达到Rmb383和Rmb443。 同时，PTFE（聚四氟乙烯）作为AI服务器的关键材料，其需求呈现前置趋势，预计将为生益科技带来显著的增量收益。 尽管市场对CPO（共封装光学）技术可能导致CCL降级存在担忧，但瑞银认为短期内风险有限，且AI基础设施的持续扩容将支撑高端CCL的需求。

主要观点

• FR4覆铜板价格持续上涨，预计2026年底及2027年上半年ASP将分别达到Rmb383和Rmb443。

• 上游E-glass纤维供应紧张，预计10月价格将进一步上涨10-15%至Rmb15+。

• 生益科技（SYT）在PTFE领域具备先发优势，预计2027/28年将获得主要份额。

• PTFE方案在NVL576及Kyber背板中的应用，预计将为生益科技带来Rmb137mn/Rmb2,635mn的增量收益。

• 建滔积层板（KBL）2026年底织布机产能预计增至3,733台，2027年将再增加1,100台。

• 台光电子（EMC）预计M9产品在2027年营收占比将达到双位数，且目前M9良率已超过80-90%。

论述逻辑

• 行业上行周期（FR4价格上涨） -> 供应端产能受限（织布机短缺） -> 需求端AI驱动（PTFE及高端CCL需求） -> 头部厂商（生益科技、建滔积层板）盈利能力提升 -> 上调目标价。

关键展望

• 预计FR4 CCL价格上涨趋势将持续至2027年上半年。

• M10产品目前处于送样阶段，预计2026年底或2027年初为关键观察窗口。

推荐标的

• 建滔积层板（1888.HK）：买入，目标价上调至HK$75。

• 生益科技（600183.SS）：买入，目标价上调至Rmb209。

关键图表

图1. 我们对中国覆铜板行业的覆盖范围：评级、盈利及目标价变动

图2. 建滔积层板年末覆铜板产能

图3. 我们对建滔积层板织布机充足性的分析

图4. 我们对行业电子布现货价格（税前）的估算

图5. 主要覆铜板厂商年末总产能

图6. VR200与VR300（非NVL576/NVL576）机架对比

图7. NPO交换机托盘示意图

图8. WIND中国覆铜板行业远期市盈率

图9. 评级与估算变动摘要

图10. 建滔积层板2026-28年盈利：我们的估算与市场一致预期对比

图11. 建滔积层板历史未来十二个月市盈率区间

图12. 目标价（港元）